2012年年报：净利增速下降

    收入8.5亿元，同比增18.4%；归属母公司净利1.8亿元，同比增8.4%；综合毛利率49.2%，比去年同期减少1.3个百分点；净利率21.3%，比去年同期减少2.0个百分点；EPS为0.68元。分配预案为：以2.67亿股为基数，每10股派股利5元人民币（含税），并每10股转增10股。

    分产品：疫苗增速低于兽药、饲料添加剂

    2012年，动物疫苗产品收入4.5亿元，同比增11.4%，毛利率60.2%，下降3.5个百分点；兽药产品收入2.7亿元，同比增28.7%，毛利率36.1%，上升4.8个百分点；饲料添加剂收入1.0亿元，同比增11.8%，毛利率41.8%，上升5.2个百分点。

    疫苗行业：政策与竞争格局短期难以改变

    政策方面，我国巨大的畜牧养殖规模和较低的养殖水平，使得强制免疫政策短期难以全部转为直销；行业竞争方面，口蹄疫（6家）、禽流感（9家）竞争相对温和，产品价格基本稳定；猪蓝耳（15家）、猪瘟（33家）竞争恶化，产品价格在09-12年间大幅下降。

    盈利增长：技术+渠道

    公司在禽类疫苗上有一定的技术优势，而充裕的现金也为公司提供外延式扩张能力，自身发展和外延扩张并重，销售渠道逐渐完善，积极参加政府招标、依托温氏等大客户、逐渐建立经销和直营渠道，产销有望迅速释放。

    风险提示

    动物疫苗行业受政策、行业内竞争影响较大；行业存在副反应、药品质量风险。

    盈利增长较快，首次给予“推荐”

    预计公司13/14/15年收入分别为10.5、12.8、15.6亿元，同比增24.0%、21.6%、22.0%，归属母公司净利为2.2、2.8、3.5亿元，同比增23.1%、27.5%、23.1%，按照2.67亿股股本计算，EPS分别为0.83/1.06/1.31元，PE为20.3/15.9/13.0x，首次给予公司“推荐”评级。