事件：公司发布 2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现收入19.4亿元（+7.6%）；实现归母净利润3.8 亿元（+40.3%）；扣非归母净利润3.7 亿元（+41.1%）。2024Q1 公司实现收入6.7 亿元（+35.8%）；实现归母净利润1.4 亿元（+46.1%）；扣非归母净利润1.4 亿元（+50%）。

    2024 年一季度业绩超预期，核心产品乌灵胶囊增速亮眼。公司基于乌灵胶囊、百令片、灵泽片三个核心产品是国家基本药物目录产品的优势，持续加强市场拓展，其中乌灵胶囊、灵泽片的销售延续了较好的市场增长；中药配方颗粒随着备案品种增加，同比销售增长显著。分品类看，2024Q1 乌灵系列营业收入同比增长35.3%，主要是乌灵胶囊的销售数量和销售金额较上年同期分别增长了43.9%和37.3%；灵泽片的销售数量和销售金额较上年同期分别增长了25.2%和24.3%；百令片的销售数量和销售金额较上年同期分别增长7.1%和减少了19%；随着配方颗粒国标省标备案的增加，中药配方颗粒收入较上年同期增长了333%；中药饮片收入较上年同期增长了25.5%；新增佐力医药公司商业销售收入2598.5 万元。

    集采导致销售费率下滑，盈利能力持续提升。2024Q1 公司毛利率为66.7%（-3.2pp）；公司净利率为21.4%（+1.4pp）。从费用端来看，公司2024Q1销售费率为37.2%（-4.9pp）；管理费率为3.8%（-0.8pp）；财务费率为-0.2%（+0.5pp）；研发费率为2.2%（-1.5pp）。

    三大增长引擎，助力业绩高增。1）乌灵系列：公司将积极利用集采中标带来的机遇，加快医院覆盖和科室数量，有望实现以价换量。同时，推进乌灵系列二次开发，包括乌灵胶囊针对老年痴呆适应症的二次开发以及乌灵复方的开发。2）百令系列：百令片的医保适应症限制从2024 年1月开始放宽，“京津冀3+N”联盟等地区集采也将带来机会。此外，2023 年12 月同名同方百令胶囊获批上市，重磅新品发展可期。3）中药饮片及颗粒：饮片稳健增长；截至2023 年末，公司已完成中药配方颗粒国标省标备案335 个，随着颗粒备案数量增长，同时深化浙江市场并积极开拓外省市场，颗粒24 年蓄力待发。

    盈利预测与投资建议。预计2024-2026年归母净利润分别为5.2亿元、6.3 亿元、7.7 亿元，对应同比增速分别为37%/21%/21%，维持“买入”评级。

    风险提示：销售不及预期风险；集采风险；在研不及预期风险；行业政策风险。