投资要点

    事件：腾邦国际公布2018 年中报，18H1 营收25.5 亿元（+81.94%），归母净利2.27（+39.73%），扣非净利1.38 亿元（+55.74%），主要由于旅游业务发展，不含喜游并表（6 月30 日并表），符合预期。18Q2单季营收13.91 亿元（+69.8%），归母净利1.67（+46.97%），扣非净利0.83 亿元（+98.72%），世界杯（6.14-7.15）拉动业绩增长。上半年非经常性损益包括：1）出售八爪鱼全部4.5%的股权取得的投资收益0.31 亿；2）喜游并表、原有股权价值重估带来的投资收益0.78 亿。

    商旅业务增长显著，18H1 营收22.75 亿元（+85.64%），毛利率微降0.85pct 至15.19%。

    出境游稳步增长，受益于世界杯。腾邦旅游实现营收15.26 亿，净利润0.53 亿元，净利率3.46%，贡献归属净利润约0.39 亿。拓展“获客+航线运营+目的地资源整合”一体化：1）加速上游航线，目前旅游包机航线40 余条；上半年开通8 条国内飞俄罗斯重点航线；与柬埔寨澜湄航空合作开通国内往返暹粒的航线（拟开通14 条）。2）加强海内外目的地资源，包括俄罗斯、马尔代夫、柬埔寨、南京、武汉等。3）提升获客能力，二三线城市门店加速开拓，计划到2020 年开店1 万家。

    持续夯实机票代理业务。大力发展国际机票、团队票等业务，与多家航空公司开展包机、切位、机+酒、机+X 等合作，并将业务范围延伸到酒店预定、签证、保险、租车、机场服务等业务，提升盈利能力。

    金融业务持续协同，规模扩大、毛利率下降。18H1 营收2.77 亿元（+56.37%），毛利率53.87（-11.81pct），其中子公司融易行小额贷款公司营收2.14 亿（+29.7%），实现净利润0.86 亿（+42%）。持续加强金融服务与旅游场景的协同，在支付结算、清结算解决方案、供应链金融、消费金融等方面提供服务，支撑主业发展。

    管理提效、控费能力提升，现金流有所好转。业务转型逐步理顺，管理效率逐步提升，管理费用率降低至5.03%（-2.61pct），此外销售费用率1.54%（-0.01pct）、财务费用率3.02%（-0.34pct）；受益于旅游旺季和世界杯产品销售，上半年经营性现金流净额-7.32 亿元，较Q1 的-7.89 亿有所好转，经营性现金流流出增加主要由于：1）向海航系提前支付机票款；2）包机模式增加预付款；3）小额贷放贷规模增加。

    喜游国旅增资并表，增厚下半年业绩。腾邦旅游增持喜游后，腾邦国际直接持有49.18%、通过腾邦旅游间接持有43.07%，于6 月30 日并表，上半年喜游原有股权增值带来0.78 亿投资收益，计入非经常性损益。喜游下半年实现并表，受益世界杯后半程，有望增厚业绩。

    盈利预测：预计18-20 年归属净利3.77（+33%）、4.73（+26%）、5.69（+20%）亿元，EPS 为0.61、0.77、0.92 元，对应PE 18、15、12 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：汇率波动，宏观经济，地缘政治等风险。