7 月17 日晚公司公告，拟通过发行股份及现金支付的方式购买北京九州风行旅游股份公司全部或部分股权，收购完成后，九州风行将成为公司全资或控股子公司。本次交易或构成重大资产重组。

    九州风行：国内领先出境游批发商之一

    九州风行成立于2006 年，是国内领先的出境游批发商旅行社，曾于2016 年9 月在新三板挂牌，并于2017 年12 月终止挂牌冲击IPO。九州风行是老牌出境旅游批发商之一，排名靠前，其中俄罗斯、马尔代夫是主要优势目的地的。

    2014 年至2017 年上半年九州风行营收分别为0.28/17.68/20.11/6.14 亿元，净利润10.34/7238.28/4639/-1989 万元，毛利率平均约7.9%，净利率平均约2.3%，2016 年后在出境游行业整体放缓背景下产生盈利下滑趋势。

    九州风行招股书显示其收入结构以批发业务为主，2015 年占比达96.3%。主要产品线路包括俄罗斯、马尔代夫海岛游以及东北欧目的地，其中俄罗斯是其优势最明显的区域市场。

    线路分布上，公开披露的2015 年数据为欧洲线路占比64.6%、亚洲30.8%，欧洲业务毛利率约11%，是主要利润来源。其上游目的地资源主要涵盖航空（俄罗斯航空公司合作，马尔代夫包机运营权）和地接社（俄罗斯及欧洲地接社合作），下游分销渠道包含传统代理商（占90%）及同程、携程等OTA 平台（占比10%）。

    依托航线优势持续加码出境游布局

    2017 年腾邦正式切入出境游市场，对标完整旅游产业链服务商。航空资源方面，先后参股了俄罗斯艾菲航空、收购马尔代夫水上飞机，预计新开通30 条国际航线；渠道网络方面，继续推进“百城千店”计划，线下门店数量已超2000 家。同时在俄罗斯、港澳、泰国、越南等开启全方位地接资源服务。九州风行在俄罗斯、马尔代夫线路上的传统优势，和腾邦的既有布局在线路和目的地资源布局上形成高度契合，若重组成功，双方在品牌和渠道端有望形成优势互补，互相借力加速整合、扩大市场份额。

    公司出境游布局战略已十分清晰：依托机票卡位优势，快速切入短线出境游市场，不断深化亚太5 小时目的地资源布局，打造全产业链运营商。目前公司门店扩张及渠道下沉已取得阶段性成效，管理层积极态度和良好的执行力有望帮助公司进一步完善布局、加速扩大规模，完成大旅游生态圈布局和效益显现。

    风险因素

    地缘政治影响；新业务拓展不及预期；收购及整合的不确定性。

    盈利预测及投资评级

    公司预告中报同比增长30%-60%，剔除约9300 万非经常性损益后净利同比增约35%-85%，超出预期，国际航线和产品的持续增加为公司带来了业务增长和业绩提升。近日公司拟以自有资金9418 万元再度增持喜游国旅13.26%股权，累计持股比例提升至92.25%（直接持有49.18%，通过腾邦旅游间接持有43.07%），实现并表。喜游作价8 亿元，2018-20年承诺业绩8000 万、1.1 亿、1.25 亿，公司增持价格对应18 年动态PE10 倍。假设7 月完成增持，预计喜游并表将增厚公司2018-2020 年净利约3%/4%/4%。鉴于喜游并表增厚业绩，上调2018-2020 年EPS 预测至0.60/0.76/0.93 元（原预计0.52/0.62/0.73 元），公司现价18 年动态PE 22 倍，估值低位，建议关注公司出境布局后的业务运营和整合情况，维持“增持”评级。