原大股东遗留影响整体出清，国寿新管理层业务推进迅速，随着国寿支持力度提升，2021 年公司相对关人员的激励有望进一步加强，蛮牛健康有望加速推出 2.0 版本并实现收入成倍增长。维持“增持”评级。

    　　事项：公司发布 2020 年业绩预告，预计 2020 年全年实现营业收入 28-32 亿元，同比增长 31.80%-51.62%，实现归母净利润亏损 11-13 亿元，实现扣非净利润亏损 11.8-13.8 亿元。

    　　原大股东遗留报表影响整体出清，国寿领导下业务进展超预期。在国寿新管理团队领导下，2020 年公司加快了对老合同的执行和验收落地，根据公司在业绩说明会披露，2020 年公司通过老合同转化的收入增长约 4 亿元，2020 全年新签合同接近 40 亿元，目前在手合同 42 亿元，有效地保障了 2020 年及未来 2021年的收入增长。现金流方面，老合同的加速执行和新合同落地保障了公司现金流，2020 年全年累计收回款项 33 亿元，同比增幅 23%，经营性现金流同比增长超过 50%。利润方面，由于前期老合同毛利率较低，及公司计提约 4 亿元的存货减值准备，全年出现较大规模亏损，但我们认为，公司前期股东遗留历史问题已整体出清，未来存货减值影响较小，鉴于公司在手订单的质量和执行效率提升，预计 2021 年公司整体毛利率、净利率将回到正常水平。

    　　蛮牛健康作为国寿孵化的第一个细分板块，预计 2021 年将实现产品的全新升级和收入规模的快速突破。2020 年，蛮牛健康发布了首个版本，实现了垫付、绿通、蛮牛直播等功能，并和国寿系统 19 个省市公司达成采购合同 4335 万元，其中 365 健康包 2399 万元，会员费收入 1936 万元。2021 年，从公司对蛮牛健康提出的悲观 3 亿元、中性 5 亿元、乐观 7 亿元的收入指引可见，蛮牛健康在 2021 年将有望实现收入规模十倍左右的增长。2021 年上半年，公司计划推出蛮牛健康 2.0 版本，新版本将加载智慧物联 2.0 应用，并协同万达信息 My-link的能力开发各类物联网产品。2020 年，海南蛮牛健康互联网医院已获得医疗机构执业许可证，未来将有望和万达信息中标的 1.9 亿元海南“三医联动一张网”

    　　项目、西安国际医学等股东的医疗资源形成深度协同。

    　　国寿坚定支持，定增有望于 2021 年上半年落地，人员激励有望进一步优化。国寿定增项目处于持续推进过程中，预计于 2021 年上半年落地，定增落地有望加强国寿对公司在资本和业务上的支持力度，加速双方的关联交易和国寿体系对蛮牛健康等产品的推广。此外，国寿将坚持市场化的方式运营万达信息，预计蛮牛健康和市民云等孵化项目及万达信息新管理层将有望获得更多市场化激励，内部发展动力有望得到显著提升。

    　　风险因素：蛮牛健康系列产品推广不及预期，与国寿协同性提升不及预期。

    　　投资建议：原大股东遗留影响整体出清，国寿新管理层业务推进迅速，随着国寿支持力度提升，2021 年公司相关人员激励有望进一步加强，蛮牛健康有望加速推出 2.0 版本并实现收入成倍增长。基于公司业绩预告，2020 年低毛利老合同确认较多及存货大幅计提减值准备，我们下调 2020-2022 年净利润预测至-11.44/4.36/6.98 亿元（原预测 3.07/4.18/5.64 亿元），对应 EPS 预测为-0.96/0.37/0.59 元（原预测为 0.26/0.35/0.48 元），当前价对应 2021-2022 年PE 为 52/32 倍，维持“增持”评级。