事件:公司公布13 年三季度报告,13 年三季度实现收入40846.23 万元,同比增长 43.25% ,三季度单季度实现收入17050.12万元,同比增长 64.29% ,环比增长 20.95% 。归属于上市公司股东的净利润4025.92 万元,同比下降 40.37% ,三季度单季度实现归属于上市公司股东的净利润1547.55 万元,同比下降 46.48% ,环比下降46.48% 。前三季度实现每股收益 0.168元,符合我们前期的判断。

    点评:

    垃圾发电业务和天然气分布式能源仍然是长期看点。前三季度公司的主营业务收入实现了大幅增长,主要是随着公司经营结构的调整,业务逐步拓展到烟气治理、锅炉节能和天然气分布式能源领域,同时公司电力工程承包及制造收入继续快速增长。在收入增长的同时仍然存在增收不增利,传统主营业务的盈利下滑状况并没有明显改善,工程承包业务主要来源于凯迪电力和凯迪工程的关联交易,毛利率水平相对于传统主营业务的毛利率较低,造成虽然收入实现快速增长,但净利润增长较为缓慢。前三季度公司完成了垃圾发电项目的股权置换,目前公司持有诸城项目65%的股权、乌海项目51% 的股权、定州项目45% 的股权,大大提升了超募资金的使用效率,诸城和乌海项目将直接纳入公司的合并报表范围,对13年以后的业绩将产生积极的影响。另外天然气分布式能源业务有序开展,但目前收入占比较小,对公司的业务提升不显著,后续随着该业务的放量,将提升公司的运营实力。

    管理费用、财务费用大幅提升,挤压了净利润的空间。13 年前三季度公司的管理费用实现4835.09 万元,较去年同期增长85.18% ,主要是由于公司规模扩大,人员增加,人工成本、折旧费用、运营成本相应增加所致,预计后续管理费用仍将上升。管理费用率为11.84% ,同比上升2. 68 个百分点,管理费用的大幅提升挤压了净利润的空间。13年前三季度销售费用较去年同期增长22.31% ,主要是公司随着业务规模扩大,市场开拓费、差旅费和运输费等增加所致。销售费用率为 5. 24% ,同比降低了 0. 9 个百分点,主要是由于公司和凯迪的关联交易的销售费用较低,所以降低了整体销售费用率。13年前三季度财务费用比去年同期增加940.4 万元,财务费用率同比上升 3. 92 个百分点,主要是随着募集资金的投入,结余资金减少,银行利息收入降低所致。

    经营性现金流量状况仍然堪忧,回款压力较大。13 年前三季度经营性现金流量实现- 15955.27 万元,较去年同期减少 14331.1万元,主要原因是随着公司规模不断增加,购买商品、接受劳务支付的现金大幅增加,同时为职工支付的薪酬大幅增加以及募集资金减少利息收入下降所致,构成了较大的现金流压力。同时看到13年前三季度应收账款51054.42 万元,较年初增长 53.53% ,公司的回款压力仍然较大,现金流状况堪忧。

    维持 “推荐”评级。我们维持 13年、14年、15 年EPS 分别为0.33元、0.4 元和0.5 元,以10 月23 日收盘价13.81 元计算,对应的市盈率分别为42倍、35倍、28 倍。由于公司处于战略转型期,随着时间的推移,公司将逐步转向垃圾发电运营和天然气分布能源运营,现金流有望逐步改善,所以我们继续维持 “推荐”的评级。

    风险提示:传统主营节油点火业务进展不达预期的风险,战略转型低于预期的风险。