事件:公司披露半年报,收入增长7%,归母扣非净利润同比增长11%

    公司2013年上半年实现收入1.37亿元,同比增长7%;EPS为0.1元,同比增长11%,符合我们预期。

    公司2013年上半年收入构成为:低聚果糖49%、龟苓膏32%、低聚半乳糖15%,增速分别为-2%, 19%,34%。低聚果糖、龟苓膏、低聚半乳糖三者毛利率分别为46%,40%,35%。其中,低聚果糖毛利率上升5个百分点,主要是原材料白砂糖价格回落;龟苓膏毛利率微升2个百分点;低聚半乳糖毛利率下降9个百分点,主要是下游客户更青睐浆状低聚半乳糖(低毛利品种),拉低毛利率。

    华南区收入下降20%,但其他区域收入增速近30%

    分区域看,收入占比37%的华南区(公司大本营)收入同比下降23%,主要是公司前两大客户(均在华南区)的需求有所下滑。但华北、华东、西南增速较快,分别达到33%、34%、21%,主要是公司在报告期内新开拓了79家客户。

    应收账款增速与收入增速一致,现金流情况略有下降

    公司应收账款同比增长7%,与营业收入增速保持一致。销售商品取得现金同比下降1%,我们判断原因是公司为开拓新客户适当放宽回款周期。

    募投项目投产,折旧压制下半年业绩释放

    尽管公司募投项目(1万吨低聚果糖,2千吨低聚半乳糖)于3月底投产,但由于今年公司募投项目产能利用率不会太高,我们认为对下半年业绩贡献不会太明显。公司今年新增固定资产7000万元,预计今年将新增折旧400万元左右。

    龟苓膏业务2014年将要开始发力

    公司是业内唯一取得龟苓膏保健批文的公司。随着龟苓膏新生产基地在年底建成,公司龟苓膏生产能力将提升5倍。我们认为,龟苓膏有望成为公司2014年超预期的亮点。

    盈利预测与投资建议

    我们略微下调公司2014、2015年盈利预测,预计公司2013-2015年EPS分别为0.2,0.26和0.35元,归母净利润增速分别为13%、30%和37%。维持“强烈推荐”评级。

    风险提示

    食品安全风险;公司缺乏终端产品开发经验,益生元终端市场开发进度低于预期;公司低聚果糖、低聚半乳糖产能释放后,新客户开发进度低于预期。