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    国家整顿中小学教辅市场，毛利率将有所下降

    政策规范中小学教辅市场。今年以来，国家出台了一系列的政策整顿中小学教辅市场，2月 8 日出台《关于加强中小学教辅材料使用管理工作通知》，将原来“一教多辅”格局变为“一教一辅”并限定教辅材料编写资质，4月 19日出台《关于加强中小学教辅材料价格监管的通知》，对中小学教辅材料实行政府指导价管理。 教辅材料毛利率将下降。公司之前教辅销售渠道有三种：直接面向学校销售的“团供”模式、新华书店发行体系和社会零售渠道，“团供”渠道占总收入比例 70%，是重要的盈利途径。在“一教一辅”背景下，推荐给学校的教辅必须进入政府“择优评议推选公告”中，而该教辅往往被是本地出版集团编写的同步练习册，民营出版企业直接“团供”学校便非常困难。目前，公司教辅销售便主要依赖社会零售和新华书店发行渠道，而新华书店被竞争对手把控，要进入该渠道须给予更多的折扣，从而降低了教辅业务毛利率。

    发力中小学馆配图书

    教辅新政风险和机遇并存。风险，教辅发达、出版传媒集团强势地区，公司教辅难有机会；机遇，在教育欠发达地区，可能进入“择优评议推选”公告中，从而获得政府采购，形成排它性。目前，大部分省份的“一教一辅”细则还未出台，公司清楚地意识到新政蕴藏的机遇，积极开拓教育欠发达地区教辅市场，加强渠道建设，提升社会零售收入。 发力中小学馆配图书。公司政府采购主要包括农家书屋和教育馆配，2011年累计中标 9327万元，其中农家书屋合同约7785万元，随着各省农家书屋建设进入尾声，农家书屋销售将比较乏力，而潜力更大的市场将是中小学馆配图书。公司依托与河北出版集团的战略合作，从内容策划到市场推广全流程启动中小学馆配图书业务，并已在四川、山西、云南、广西等省取得突破，2011年收入约 1542万元。随着国家对教育领域投入力度加大，对学校图书馆投入也必将增加，各地学校的图书馆建设将遍地开花，图书采购量将急剧增长，公司战略性切入该市场有望获得先发先势。

    维持“中性”评级

    我们维持公司2012-14年盈利预测，EPS分别为 0.32/0.37/0.39元，对应当前股价PE分别为 53/46/43倍，公司主营业务面临盈利模式转变，盈利增长点形成需要时间，因此维持公司“中性”评级。