核心观点：

    净利润增速24.36%，业绩低于预期

    公司公告称2014年全年实现营业收入和净利润15.24亿、1.97亿，分别同比增长20.84%和24.36%，每股收益0.39元，略低市场预期和业绩快报。四季度单季度实现营业收入和净利润3.79亿、4504万，分别同比下降17.02%和11.55%。公司同时发布2015年一季报，公告实现营业收入和净利润3.77亿、3866万，分别同比增长6.12%和8.30%。

    传统药品稳健增长，直销业务扎实推进

    ①抗病毒口服液作为部分省份低价药产品，在广东部分品规进行提价，全年销售5.28亿；橘红系列均为独家或准独家品种实现23%的增速，全年销售1.50亿；小儿化食口服液为治疗小儿厌食症的国家基药独家品种，2014年销售达5千万元，2015年预计过亿。②直销业务2014年经历高管变更的背景下，销售仍然翻倍超过4千万，2015年仍将有翻倍以上增速。

    饮片业务国家强化监管，公司成为隐形整合者

    ①饮片行业仍在医药各子行业中景气度最高：需求层面，药品取消加成中药饮片25%的加成率不会取消，无须担心医保控费；供给角度，2015年是饮片企业新版GMP认证大限之年，目前仅20%企业通过认证，行业壁垒大大提升。②公司收购的沪谯药业发展良好，2015年将新增2条生产线；通过入股万良人参市场，公司将参与国内人参产业链的升级。

    免疫治疗核心人员利益共享，核酸干扰新药申请临床

    ①免疫治疗研究，公司和项目负责人李懿博士合资设立香雪香港，实现核心人员利益共享，投资开发国际领先水平的基于TCR技术的生物类新药。公司研发人员实力强大，TCR技术相关产品有望于2016年上市。②公司2015年与苏州圣诺合作研发的小核酸干扰药物注射用科特拉尼新药临床注射申请获得受理，小核酸广谱抗病毒制剂研究获得新的进展。

    15-17年业绩分别为0.61元/股、0.79元/股、1.05元/股

    我们预计15-17年业绩分别为0.61元/股、0.79元/股、1.05元/股，对应PE50/38/29倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    KX02等新药研发风险、抗病毒口服液与橘红省外拓展不成功的风险；