事项：

    　　公司发布2026 年一季报。2026Q1 实现营业总收入18.69 亿元，同比+4.3%；归母净利润4.02 亿元，同比-11.6%；扣非归母净利润3.75 亿元，同比-8.2%。

    　　评论：

    　　渠道及品类调整成效持续显现，Q1 营收延续正增。26Q1 公司营收同比+4.3%，分渠道看，Q1 线上/线下分别实现收入8.51/10.1 亿元，同比+11.04%/+2.21%，均延续正增，线上受益于抖音高增（主品牌同增约70%）及天猫京东销售恢复（主品牌同增约20%+），线下商超渠道同增近30%有效对冲药店渠道下滑、实现小个位数正增。分品牌看，主品牌/健力多/Life-Space 国内产品分别实现收入10.45/2.29/3.44 亿元，同比+6.25%/+14.00%/+2.41%，主要系25 年渠道梳理及新品持续推出的调整逐步显效。

    　　渠道结构及费投节奏调整，销售费率增加短期扰动盈利。26Q1 公司毛利率69.15%，同比+0.48pcts，一方面受益于渠道结构优化，线上渠道毛利率比线下高约10pcts，另一方面去年储备的低成本原料阶段性对冲成本上行压力。Q1销售费用率为36.5%，同比+6.21pcts，主要系公司战略性发力兴趣电商与跨境渠道，主动调整费投节奏，前置投入预计带动全年费投更为均衡。另外管理/研发/财务费用率为5.73%/1.42%/-0.43%，同比-0.04pcts/+0.2pcts/-0.45pcts，三者合计-0.29pcts，预计伴随收入恢复增长、规模效应显现。另外资产处置收益占收入比重同比-1.5pcts 以及所得税率-4.37pcts 至17.42%对盈利产生小幅扰动。最终，净利率为21.57%，同比-4.47pcts。

    　　品类渠道持续调整，后续经营有望提速。26Q1 作为调整期，发货匹配终端动销、主动弱化开门红压库，在此背景下仍实现正增长，为全年营收增长奠定良好基础。展望未来，公司持续聚焦重点品类和渠道，主品牌蛋白粉轻量版等多款新品有望自Q2 起密集推出，另外，线上发力兴趣电商与跨境渠道，高目标下组织架构、产品布局及运营策略全面响应，并考虑在杭州设置团队深化布局；线下紧抓山姆等高势能商超红利，26 年商超渠道营收目标在25 年约2 亿基础上同增30%+，通过新品上市、经销商门店覆盖、打造线下优势门店等举措挖掘增量。预计后续伴随新品铺货、渠道拓展及品牌升级等多举措落地，收入有望提速，业绩表现逐季向好。

    　　投资建议：调整举措逐步显效，紧盯后续新品放量和渠道布局进展，维持“中性”评级。公司营收连续三季度实现稳健正增，调整举措逐步显效，我们维持26-28 年业绩预测为8.62/9.72/10.99 亿元，对应PE 分别21/19/17 倍，期待后续经营势能延续、收入提速、经营逐季向好，紧密关注后续新品放量和渠道布局进展。维持目标价12.5 元，对应26 年PE 估值约24.5 倍。

    　　风险提示: 行业竞争加剧，销售不达预期，监管政策收紧，食品安全风险等。