投资要点

    　　汤臣倍健发布2024 半年报，2024H1 公司实现收入46.13 亿元，同比下降17.56%，实现归母净利润8.91 亿元，同比下降42.34%。单2024Q2 公司实现收入19.67 亿元，同比下降20.93%；实现归母净利润1.64 亿元，同比下降68.12%。

    　　基数扰动仍存，经营延续承压

    　　2024Q2 主品牌“汤臣倍健”实现收入10.90 亿元，同比下降22.48%；大单品健力多实现收入2.18 亿元，同比下滑33.74%；主品牌及健力多下滑幅度环比增大。益生菌国内品牌Life-space 实现营收0.9 亿元，同比下降17.43%；海外品牌LSG 实现营收2.58 亿元，同比下降4.44%。分渠道拆分，2024H1 公司线下渠道实现收入26.29 亿元，同比下滑15.82%，线上渠道实现收入19.53 亿元，同比下滑20.54%。

    　　渠道转型期，费用投放加大

    　　受线上渠道毛利率下滑的影响，2024Q2 公司毛利率为66.75%，同比-3.57pct，销售费用率/管理费用率为50.64%/6.52%，同比+7.91/+2.38pct，我们认为销售费用率走高或系电商平台结构变化及付费流量增加所致，2024H1 平台费用同比增长20.48%，2024Q2 公司净利率同比-12.57pct 至8.19%。线上渠道投流虽带来费用端短期承压，但为公司战略转型必经之路，后续有望逐步贡献收入。

    　　关注2024H2 新老产品迭代升级情况

    　　2024 年为汤臣新三年规划的开局之年，公司不断以科研实力赋能产品力，引领行业高质量发展：2024H1 汤臣倍健获得专利44 项，其中原料及配方等发明专利8项，保健食品注册批文8 项。2024H2 公司将积极调整整体经营策略和费用投放模型，并推动两大核心产品迭代升级，关注新旧产品替换的进度及市场反馈。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　公司为国内VDS 行业龙头，战略转型难免阵痛，但在老龄化背景下有望持续受益。

    　　考虑到终端需求短期承压，转型期费投加大，我们调整公司2024-2026 年收入预测为87.42/93.99/101.13 亿元，同比增速分别为-7.07%/7.52%/7.59%，归母净利润为12.20/14.94/17.11 亿元，同比增速分别为-30.12%/22.40%/14.53%，EPS 分别为 0.72/0.88/1.01 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示：食品安全风险，渠道拓展不达预期风险，原料价格上涨风险