核心观点

    公司线下渠道营收持续复苏，线上渠道保持高增，短期内品牌费用投放增加，盈利短期承压，中长期公司有望提升费投效率提升盈利能力。公司改革内部销售管理架构，提高策略制定和资源分配效率，Life-Space 等品类保持同比高增，24 年2 月公司上调新一期股权激励目标，看好公司多品类发展潜力，持续通过大单品模式布局蓝海赛道。同时，公司公告大幅提升分红率，回馈全体股东。

    事件

    公司发布2024 年一季度报告

    公司2024Q1 实现收入26.46 亿元，同比-14.87%；归母净利润7.27亿元，同比-29.43；扣非后归母净利润7.09 亿元，同比-28.67%。

    简评

    因基数原因短期同比承压，股权激励促进公司长期发展因2023Q1 受疫情特殊因素高基数影响，24Q1 同比下降。（1）分品牌来看：主品牌“汤臣倍健”实现收入15.45 亿元，同比下降17.74%；关节护理品牌“健力多”实现收入3.73 亿元，同比下降2.06%；“lifespace”国内产品实现收入1.20 亿元，同比下降29.48%，境外LSG 实现营业收入2.53 亿元，同比下降5.08%（按澳元口径：LSG 营业收入为0.54 亿澳元，同比下降4.74%）。

    （2）分渠道来看：线下渠道实现收入17.22 亿元，同比下降7.55%；线上渠道实现收入9.09 亿元，同比下降26.53%。

    公司于2024 年2 月2 日审议通过了《关于向2024 年限制性股票激励计划激励对象首次授予限制性股票的议案》，确定本次激励计划的首次授予日为2 月2 日，以8.60 元/股的授予价格向符合条件的36 名激励对象授予1490 万股限制性股票。此外，公司还有股票期权激励计划，我们认为公司通过设立了多样种类的激励方式，提升员工积极性，有利于公司长期发展。

    主要受销售费用影响，净利率下滑

    公司Q1 毛利率69.9%，同比-0.42pcts，销售/管理费用率31.2%/4.75%，同比+6.58/+1.45pcts， 我们推测销售费用率增加和Q1 营收下滑、规模效应减弱有一定关系。因销售费用率拖累，Q1 归母净利率27.46%，同比-5.67pcts，扣非净利率26.81%，同比-5.19pcts。公司坚持实施“多品牌大单品全品类全渠道单聚焦”战略，随着公司运营能力的逐步提升，销售费用仍有优化空间，未来3-5 年内销售费用率有望向35%-40%过渡。

    盈利预测与投资建议：公司改革内部销售管理架构，线下药店渠道划分大区、集团层面成立大单品事业部等，提高策略制定和资源分配效率，大单品健力多逐步复苏，Life-Space 等多个品类保持同比高增，公司持续通过大单品模式布局未来增长潜力较大的蓝海赛道，股权激励目标提升，利好多品类发展。我们预计公司2024/2025/2026 年收入分别为104.21/116.75/128.31 亿元，同比增长10.8%/12.0%/9.9%，归母净利润分别为19.04/21.77/24.27 亿，同比增长9.0%/14.3%/11.5%，维持“买入”评级。

    风险提示：

    1.食品安全问题；公司的产品聚焦健康和保健功效，加工生产过程中需要严格控制，如果出现较多不良反应或者食品安全事故，会对公司形象产品负面影响。2.竞争加剧：随着资本入局，新兴网红品牌可以借助新渠道快速崛起，在一些细分品类里面创造较高销售额，行业内激烈的竞争有可能促使各家品牌为了抢占市占率而大打折扣，使得行业利润水平下降。3.线上流量下滑，线上营业额可能无法持续增长。4.经济疲软，居民消费力下降，居民对可选食品的购买欲望下降。5. 公司与宜通世纪科技股份有限公司就倍泰健康的股权转让纠纷案仍在二审过程中，如果公司二审败诉，将会对利润产生影响。