事件：公司发布2022 年一季报，22Q1 公司实现营收22.80 亿元，同比+2.60%；归母净利润6.63 亿元，同比-18.78%；扣非归母净利润6.81 亿元，同比-10.77%。

    境内业务承压，Life-Space 国内产品逆势增长，全年放量可期。分渠道来看，22Q1公司境内线下/ 境内线上/境外LSG 业务营收增速分别为-0.94%/-10.65%/+25.28%，境内业务面临上年同期高基数，且主要受国内疫情反复及防控影响，线下药店客流量下滑、多地区线上物流发货受阻，公司经营外部环境压力较大；境外LSG 业务高速增长。分品牌来看，境内业务中汤臣倍健主品牌/健力多/Life-Space国内产品分别实现收入12.92/4.19/0.97 亿元，同比-6.50%/-14.20%/+46.49%，Life-Space 国内产品增速亮眼，在药店和电商渠道均有较好表现，是公司聚焦媒介和资源投放重点打造的大单品，22 年高增长可期。

    产品、渠道结构变化下毛利率提升，销售费用率上升是净利率下降的主因，全年销售费用率较上年有望维持稳定。22Q1 公司毛利率为69.61%，同比+2.72pct，我们认为主要受产品结构变化、线上直营渠道占比提升的影响；销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为25.87%/4.60%/1.38%/-0.33%，同比分别+7.73pct/+1.65pct/+0.68pct/-0.03pct，22Q1 销售费用率上升的主要原因为平台费用及品牌推广费增加，2 月冬奥会期间为公司Q1 品宣重点，但全年来看公司实行全费用全费比预算动态管控，预期销售费用率较上年有望维持稳定；管理费用率上升主要原因为上年同期调整奖金发放冲减管理费用致基数较低。受上述综合影响，22Q1 公司净利率为29.15%，同比下降7.95pct。

    2022 年以经营提质为核心，期待疫后复苏。我们认为疫情对药房流量、物流发货的影响导致公司多渠道短期承压，但公司自21 年7 月开始的改革有望在22 年上半年调整到位，22 年公司以经营提质为核心，线上渠道力求在高增长的同时提升利润率，线下渠道有望在改革到位、疫情控制后迎来复苏。

    投资建议：期待疫后公司业绩复苏，且Life-Space 实现逆势高增，全年有望在资源倾斜重点培育下保持高增长。预计公司2022-2024 年实现营收85.31/103.03/123.07 亿元，同比增速分别为14.8%/20.8%/19.4%；实现归母净利润19.16/23.56/28.13 亿元，同比增速分别为9.2%/23.0%/19.4%，对应EPS 分别为1.13 /1.39/1.65 元，对应估值为17.8/14.5/12.1 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：电商渠道竞争加剧；新品推广不及预期；终端消费疲软；商誉减值风险