“一体两翼”综合场景提供商，目标价24.3 元，给予“买入”评级盈康生命是A 股围绕肿瘤和放疗提供设备研发制造和医院治疗服务的领军选手。自海尔入主后，围绕“夯基础、筑能力、启定增”开展系列改革措施，打造“盈康一生”品牌概念，我们看好公司医院业务经整合后稳步增长，设备板块伽玛刀放量，后续高端设备上市在即。我们预计公司20-22 年收入复合增速逾30%，归母净利润1.04/1.74/2.70 亿元（收入及利润预测均不考虑体外医院增厚因素），给予公司21 年PE 90 倍（综合考虑体外医院潜在增厚收入/利润预期及盈康尚处成长期，较可比公司21 年PE均值100x给予10%折价），目标价24.3 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　肿瘤医疗服务市场：供需缺口驱动增长，民营医院迎窗口期经我们测算，2020 年我国肿瘤服务供需缺口较大（1:2），归因于：1）需求端：人口老龄化致癌症发病率上升（19 年新发440 万病人，2015-2019年CAGR 为2.7%），及医疗水平提升带来存量病人增加；及2）供给端：

    　　每百万人放疗设备数量（19 年仅为2.5 台vs 美国14.2 台）及肿瘤科床位缺乏。随着放疗渗透率提高及国家对放疗设备配置规划拓展（国家规划截至20 年新增1451 台直线加速器和188 台伽玛刀），我们看好盈康以放疗切入快速复制，兼备医院和放疗设备业务而直接受益。

    　　医疗服务：体内外有望协同，打造肿瘤诊疗+康复生态圈公司旗下合计5 家“大专科小综合”肿瘤医院， 2019 年合计实现收入4.3亿元（收入占比75%），如不考虑潜在体外医院增厚效应，我们预计医院业务20-22 年收入复合增速逾20%，主要受益于：1）成长期医院（友谊、友方等）呈现稳健增长；2）其余整合/初创期医院处于业绩拐点，看好后续高速增长。海尔旗下、盈康体外亦有医院（部分与体内医院地域重合），有望后续与体内医院协同，打造肿瘤诊疗+康复产业链。

    　　放疗设备：伽玛刀迎来放量期，高端重磅纷至沓来设备板块2019 年收入1.44 亿元（+68%yoy），我们看好该板块20-22 年实现53%收入复合增速，主要驱动有：1）伽玛刀尤其二代INIFINI 头刀有望受益销售队伍改革，看好销售提速；2）我们预计直线加速器21 年上市贡献销售，Protom 小型质子设备在美国麻省总院装机，后续或通过代理/获批进入中国；3）经销业务从卖单一设备向一站式综合场景解决方案转型。

    　　管理层锐意改革，充沛现金流支撑强力扩张

    　　在董事长谭丽霞女士带领下，盈康拉起专业化的管理队伍（非独立董事成员都在医院或医疗设备板块具备长期一线工作经验），并实现以下突破：1）夯基础：包括降低商誉占比（商誉占比已从18 年72%降至19 年60%以内）及置换原先较高的银行贷款利率；2）筑能力：打造肿瘤设备板块销售队伍及加大医疗服务学科建设；3）启定增：今年6 月定增通过（总额7.33亿元，海尔持股从29.05%升至39.69%），看好加速推动项目建设及扩张。

    　　风险提示：医院新建或并购节奏不达预期，设备新品研发上市和销售延迟。