事件：沃森生物发布2020 年半年报，公司实现营业收入5.73 亿元，同比增长14.57%；归母净利润0.61 亿元，同比下降27.60%；扣非归母净利润0.57 亿元，同比下降29.32%。

    　　公司20Q2 业绩增速环比改善显著，上半年疫苗业务维持快速增长。

    　　分季度看，公司20Q2 营收同比增速为42.24%（环比增加78.58pct），归母净利润同比增速为72.31%（环比增加219.09pct），扣非净利润同比增速为81.76%（环比增加233.27pct），随着国内疫情影响的逐步消退，公司二季度业绩增速环比改善明显。20H1 公司整体毛利率为79.15%（+0.36pct），期间费用率为59.16%（+1.04pct），其中销售费用率38.97%（+0.12pct）、管理费用率14.78%（+1.00pct）、研发费用率8.60%（+2.73pct）、财务费用率-3.18%（-2.82pct）。公司管理费用率上升主要与股权激励摊销费用较去年同期增加1156 万元有关。根据半年报披露，公司疫苗业务核心子公司玉溪沃森20H1 实现销售额5.80 亿元，同比增长15.4%，净利润1.52 亿元，同比增长12.2%，公司疫苗业务上半年维持较快增长。根据公司公告，玉溪沃森所贡献归母净利润与公司整体归母净利润存在较大差额，预计主要与公司疫苗项目研发费用和股权激励分摊费用同比增加，新冠疫苗获批临床支付里程碑付款等因素有关。

    　　13 价肺炎疫苗放量有望提速，疫情驱动肺炎疫苗市场扩容。2019年底公司13 价肺炎疫苗获批上市，成为国内首个国产13 价肺炎疫苗；根据中检院披露数据，2020 年3 月公司13 价肺炎疫苗实现首次批签发，20H1 累计批签发量达到120 万支，占行业批签发量的36%。根据半年报披露，20H1 公司13 价肺炎疫苗实现销售额1.12 亿元，对应销量约19 万支；公司13 价肺炎疫苗上半年销量较低预计主要与新冠疫情导致部分省份疫苗准入及销售工作延后有关。但随着国内疫情得到有效控制，我国各项工作逐步恢复正常，我们预计，公司13 价肺炎疫苗2020 下半年市场准入工作有望加速开展，销售放量也有望同步提速。与辉瑞13 价肺炎疫苗相比，公司13 价肺炎疫苗获批年龄更广，在与进口品种竞争小年龄组增量市场的同时，更有望率先抢占大年龄组存量市场，未来2-3 年销量有望维持快速增长。根据半年报披露，20H1 公司23 价肺炎疫苗实现销售额2.00 亿元，同比下降9.73%，对应销量约100 万支；公司23 价肺炎疫苗上半年销量下滑预计同样与新冠疫情影响有关。但从长期来看，受益于新冠疫情带来的民众肺炎疫苗接种意识提升，预计公司23 价肺炎疫苗2020 年销量有望快速增长。

    　　国内HPV 疫苗研发领军企业，新冠mRNA 疫苗值得期待。20H1 公司研发投入为0.86 亿元，同比下降12.81%；研发投入下降主要与13价肺炎疫苗、二价HPV 疫苗研发工作逐步结束致资本化研发投入同比减少有关。公司是国内HPV 疫苗研发领军企业，根据公司公告，公司二价HPV 疫苗于2020 年6 月申报生产，有望于2021 年底获批上市；九价HPV 疫苗处于I 期临床阶段，预计有望于2020 年底开展III 期临床。考虑到公司二价HPV 疫苗已经完成以癌前病变为临床终点的III期临床试验且已申报上市，预计公司九价HPV 疫苗有望以持续感染作为III 期临床终点；以持续感染为临床终点的III 期临床试验周期仅需2-3 年，因此预计公司九价HPV 疫苗有望于2024 年获批上市。其他在研产品方面，公司四价流脑结合疫苗、四价流感疫苗、重组EV71疫苗均已处于I 期临床阶段；公司与艾博生物合作研发的带状疱疹mRNA 疫苗处于临床前阶段。此外，根据公司公告，公司与艾博生物合作研发的新冠mRNA 疫苗于2020 年6 月获批临床并已进入I 期临床阶段。考虑到未来国内新冠疫苗的广阔市场空间，预计新冠疫苗有望为公司带来显著业绩弹性。

    　　投资建议：买入-A 投资评级。不考虑新冠疫苗业绩弹性，我们预计公司2020 年-2022 年的收入增速分别为232.0%、35.2%、39.1%，净利润增速分别为602.0%、57.1%、34.7%，成长性突出；给予买入-A 投资评级。

    　　风险提示：疫苗安全事故风险，政策风险，产品市场推广及研发进度不及预期等。