投资要点：

    　　战略调整效果显著，聚焦自产疫苗业务。沃森生物成立于2001 年，在深交所上市后快速并购扩张，由于2016 年国家整改疫苗流通环节，公司迅速调整发展战略，对存量业务进行优化，逐步剥离疫苗流通及药品代理业务，大力拓展自产疫苗业务，2016-2019 年公司自产疫苗业务收入快速增长，三年复合增高达69.97%。后续随着疫苗新产品的逐步推出，公司自产疫苗业务进入发展快车道。

    　　天时地利人和，国内疫苗行业腾飞正当时。1.新冠疫情的催化下，居民健康意识提高，政府对疫苗行业更加重视。2.国内疫苗市场规模尚小，随着国产大品种疫苗的接连上市，国内疫苗市场有望迎来快速扩容。3.新疫苗管理法的出台标志着疫苗监管制度在立法层面得以实现，全周期、全流程的强监管时代到来，将在极大程度上促进疫苗行业的规范化发展，监管成本的提高将加速疫苗企业优胜劣汰，行业集中度有待进一步提高。总体而言，疫苗行业在多重因素的推动下将进入黄金发展期。

    　　核心产品13 价肺炎结合疫苗成为公司业绩增长引擎。沃森生物是首家推出13 价肺炎结合疫苗的国产企业，相较于辉瑞的进口产品适用年龄范围更广、接种程序更灵活，对内具有一定的先发优势，对外具有明显的价格优势。我们综合新增及存量市场人口基数、产品单价、渗透率及竞争对手情况等假设，估计沃安欣的销售峰值约57 亿元。

    　　在研产品HPV 疫苗系列值得的期待。中国HPV 疫苗市场空间巨大，目前渗透率较低。沃森生物已布局二价HPV 及九价HPV 疫苗，二价HPV 疫苗于2020 年7 月进入报产阶段，有望成为第二家国产二价HPV 疫苗生产企业，九价HPV 疫苗目前处于一期临床阶段，若进展顺利，有望在3-5 年后上市，我们预计公司HPV 系列疫苗有望给公司带来百亿空间。

    　　盈利预测与估值：我们预测公司20-22 年的收入分别为36.98、55.32、77.33 亿元，同比增长分别为229.8%、49.6%、39.8%，归母净利润分别为9.02 亿元、14.20 亿元、20.44亿元，同比增长分别为535.5%、57.4%、43.9%，对应PE 分别为137 倍、88 倍、61 倍。

    　　参考可比公司的平均PEG，我们给予公司 2021 年PEG 为2.16，对应的2021 年合理市值约为1547 亿元，目前市值为1243 亿元，由于新冠疫苗存在不确定性，我们保守考虑，首次覆盖给予“增持”评级。

    　　风险提示：研发进度低于预期；13 价肺炎疫苗销售低于预期；疫苗行业恶性事件。