主要观点：

    A 股影视剧制作龙头

    公司是国内第一家以电视剧为主业的上市公司，在2013 年并购了克顿传媒后，奠定了公司作为国内电视剧制作行业的龙头地位。公司IP 资源储备丰富，目前拥有36 个创意团队，工作室规模居行业第一。影视剧年产量、全网播出量、市场占有率、海外出口额稳居全国第一。

    行业调整期使得2019 年业绩承压，2020 年轻装上阵公司营业收入和归母净利润自2013 年上市后一直保持稳定增长的态势。

    但自2018 年以来，影视行业进入深度调整，公司集中消化待播项目、优先项目排播以及加快回款，使得2019 年营业收入同比减少44.3%。归母净利润出现上市以来的首次亏损，为-14.7 亿元，除了收入端的下滑的因素，公司计提了大额商誉减值准备8.46 亿元（主要来自于克顿传媒），计提存货跌价准备2.05 亿元，也对归母净利润造成了较大影响。2020 年H1 公司商誉为3.96 亿元，我们认为，公司已积极适应行业变化趋势，调整发展策略，目前电视剧项目储备丰富，多部大剧今明两年发行或开播，预计今年商誉和存货减值风险较低。

    行业底部向上，龙头有望借势提升市占率

    在经历了两年的调整期，影视行业正逐渐开始复苏。首先，制作方适应监管新常态，现实主义题材作品成为主流；其次，随着监管政策的推动以及行业共识得到达成，当前明星薪酬已经出现明显下降，影视剧毛利率有望企稳。我们可以看到，自2019 年下半年开始电视剧开机数呈现出筑底回升的态势，在2020 年受疫情影响短暂停工后，4 月份以来电视剧开机数持续回升，行业复苏的迹象明显。而在开机数企稳的同时制作机构数出现明显下滑，表明行业集中度正逐渐提升。

    工业化平台保证精品剧持续稳定输出，定增助力公司产能迈上新台阶未来行业将向规模化、定制化生产的中小体量剧，和向集中优质资源、高成本制作的精品剧两个方向进行分化，精品剧仍将是各大平台方争夺的稀缺资源。我们认为，只有组局能力但缺乏系统化制作体系和体系化产品质量管控能力的中小型制作公司难以实现稳定的精品剧输出。而经过多年在影视行业的沉淀，公司作为行业的龙头率先在行业内打造了一套工业化生产体系，是公司稳定输出精品剧的基石。

    2020 年7 月，公司发布公告拟以定增的方式募集资金，总额不超过22 亿元，募得的资金主要投向精品影视剧制作等领域。公司目前储备的电视剧项目共有18 部，重点剧目如《有翡》和《长歌行》已经签订预售合同。

    公司精品剧项目储备充足，同时定增有望解决资金问题，在行业复苏的背景下，助力公司精品剧产能迈上新台阶，进一步提升市占率。

    投资建议

    我们认为，公司凭借自身工业化的生产体系，能够保持精品剧持续稳定地输出，有望在次轮行业复苏的趋势下，使得精品剧的产能迈上新台阶，进一步提升市占率。我们预计2020-2022 年公司营业收入分别为42.12/51.00/56.81 亿元，同比增长60.12%/21.08%/11.39%，归母净利润分别为4.96/6.43/6.87 亿元，EPS 分别为0.28/0.32/0.34，对应PE 分别为30.6X/27.2X/25.5X。首次覆盖，给予“增持”评级。

    风险提示

    行业监管政策进一步收紧的风险；核心制作团队和人员流失的风险；重点电视剧项目被视频平台退片的风险；定向增发募集资金未能完成的风险。