无实控人问题有望解决，松节油业务拟置出，23 年有望轻装上阵此前公司估值面/行业面/基本面皆受压制：1）19 年12 月起公司处于无实控人状态；松节油+化妆品双主业状态压制估值。2）化妆品行业景气度下行/新规减缓产品上新速度。3）化妆品订单降幅较大而产能利用率不足，各项成本增加。积极改变正在发生：管理层收购有望解决无实控人问题，出售松节油业务有望聚焦化妆品主业。行业面及基本面触底，商誉减值已计提完毕，报表向上修复空间大。考虑松节油业务置出，调整22-24 年EPS 为-0.32/0.36/0.42 元（前值-0.32/0.38/0.51 元），可比公司23 年Wind 一致盈利预测PE41 倍，可比公司皆为品牌商，考虑代工环节产业链附加值相对低，给予23 年25 倍PE，目标价9.00 元（前值6.64 元），维持增持评级。

    　　估值面过往存在制约因素，已经出现重大改善

    　　19 年12 月起公司处于无实控人状态；松节油+化妆品双主业状态压制估值。

    　　22 年10 月12 日公司公告拟向林世达定增发行，发行完成后，林世达先生及其一致行动人香港诺斯贝尔合计持股20.27%-24.04%，将成为上市公司控股股东、实际控制人，本次交易构成管理层收购，相关议案已获监事会审议通过，尚需提交股东大会审议。22 年9 月28 日公司公告拟出售松节油深加工业务全部资产和负债，已确定受让方及转让价格（合计2.84 亿元），股权转让事项已获股东大会审议通过（22 年11 月17 日），并已收到首笔股权转让款1.28 亿元，子公司之一青松化工已办理股权变更登记。

    　　21 年以来行业面及公司基本面承压

    　　行业面：21 年5 月1 日起，《化妆品功效宣称评价规范》及系列配套法规开始实行，自2022 年1 月1 日起，新品进行注册/备案时需对功效宣称进行评价，强监管政策有利于抬高行业准入门槛/龙头提升份额，但因阶段性减缓品牌商产品上新速度，影响代工厂订单，带来短期阵痛。基本面：22H1 诺斯贝尔（化妆品业务主体）营收9.57 亿元/yoy-23.74%，净利润-1.03 亿元/yoy-256.42%，主要因：1）外部扰动下订单降幅较大；2）湿巾出口订单大幅下滑；3）资产折旧及摊销等增长；4）原材料成本增加。松节油业务：

    　　22H1 营收4.54 亿元/yoy-30.80%，营业利润-7087.56 万元/yoy-149.57%。

    　　至暗时刻已过，业绩修复可期

    　　行业面：产业链各环节正逐步适应化妆品新规，新规负面影响边际减弱；23年伴随消费回暖，化妆品行业景气度亦有望修复。基本面：22Q3 公司营收7.26 亿元/yoy-3.71%，归母净利-4.99 亿元（其中资产减值损失-5.06 亿元），截至22Q3 化妆品业务商誉减值已经计提完毕（截至22Q3，剩余商誉0 元）。

    　　风险提示：定增发行进展不顺；化妆品业务修复进度较慢，业绩难以释放。