疫情影响业绩有所承压，营收同降25.89%。公司2022 上半年实现总营收14.16亿元（YOY-25.89%），系疫情及地缘政治危机影响，销售收入下滑幅度较大，归母净利-1.59 亿元（去年同期1.81 亿元），扣非净利-1.62 亿元（去年同期1.78 亿元）。

    上半年毛利率同降16.61pcts 至4.97%，销售费用率同增0.02pcts 至1.66%，管理费用率同增2.33pcts 至6.75%，研发费率同增1.79%至4.57%，整体归母净利率同降20.65pcts 至11.19%。截至上半年末， 公司经营性现金流0.77 亿元（YOY-12.97%），存货同降0.81%至9.64 亿元，应收账款同降1.79%至5.97 亿元。其中，单Q2 实现营收7.29 亿元（YOY-30.93%），归母净利润-0.97 亿元（去年同期0.9 亿元）。

    化妆品业务毛利率短期承压，持续加大研发创新力度。诺斯贝尔上半年营收 9.57亿元（YOY-23.74%），归母净利润 -1.03 亿元（去年同期0.66 亿元），毛利率同降14.48pcts 至 2.58%，主要系疫情等宏观因素影响订单大幅下降及原材料和海运价格上涨等所致。其中，面膜系列营收4.14 亿元（YOY-19.30%），毛利率同降16.92pcts 至2.29%；护肤系列营收2.93 亿元（YOY-0.96%），毛利率同降14.79pcts至1.33%；湿巾系列营收2.02 亿元（YOY-43.36%），毛利率同降11.92pcts 至2.61%，主要系原材料上涨、海运价格高企、订单数量及单价下降等因素所致。面对化妆品消费市场短期需求受抑，公司加大管理变革和流程重组，优化生产功效与精简人员。

    积极发展国内外品牌客户，期内继续与陶氏、巴斯夫、帝斯曼等国际化妆品原料供应商缔结战略合作伙伴关系。诺斯贝尔新增1 条面膜生产线与1 条凝胶生产线，生产线改扩建项目陆续于下半年建成投产。加大研发创新力度，期内完成配方备案超250 个，新开发并通过验证配方超770 个。同时加大了防晒、美白、防脱等特殊功效化妆品的研发力度，期内研发中的特证产品50 多个，申报中的特证产品32 个，期内新增发明专利 1 项，实用新型专利 18 项，外观设计专利 11 项，为打造差异化产品定位提供有力背书。

    松节油业务供需两端承压，营收同降30.8%。上半年松节油深加工业务营收4.54亿元（YOY-30.80%），毛利率同降21.08pcts 至9.12%，主要系产品市场需求缺乏增长空间与行业竞争加剧导致产品价格下行较快，松节油加工业务主要产品销量及价格皆有所下降。其中，合成樟脑产品营收3.56 亿元（YOY-33.35%），毛利率下降21.03pcts 至8.60%。截至期末公司在松节油深加工业务方面累计取得相关专利81 项，其中发明专利13 项，实用新型专利66 项，外观设计专利2 项。年产5000吨合成樟脑生产线所采用自动化新技术未成熟，因投产后故障率较高计提减值0.48亿，经营策略趋于谨慎。

    盈利预测与投资建议。诺斯贝尔作为国内规模最大的综合型化妆品生产企业，随着行业监管趋严加速中小厂商出清，利好龙头份额提升，公司规模优势有望逐步凸显迎来业绩拐点。基于半年报表现，我们下调公司预测至2022-2024 年营收分别为28.04/30.27/33.13 亿元，归母净利润0.09/1.08/2.39 亿元，公司目前市值30.5 亿元，对应2023 PE 为28 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：化工原料价格波动；面膜类订单依赖度高；竞争格局加剧。