21 年收入同比下滑4%，归母净利润转亏，22Q1 收入下滑20%公司21 年营业收入36.93 亿元、同比下滑4.44%，归母净利润-9.12 亿元、同比转亏、低于预期，扣非净利润-9.15 亿元、同比转亏，EPS 为-1.76 元。净利润亏损幅度较大主要为毛利率下降以及计提诺斯贝尔大额商誉减值准备9.13 亿元影响。

    　　分季度来看，21Q1~22Q1 单季度收入分别同比+20.69%、-2.85%、-21.29%、-7.48%、-19.67%，归母净利润21Q1/Q2 分别同比+8.77%、-37.07%，21Q3~22Q1单季度均为亏损。

    　　21 年化妆品业务、松节油深加工业务收入分别同比-6%、-1%分业务来看：21 年化妆品制造业务（诺斯贝尔）、松节油深加工业务收入分别占比68%、32%，收入分别同比-6.03%、-0.87%。其中，诺斯贝尔实现营业利润-6632万元、归母净利润-5490 万元，业绩压力较大主要系新产线投产致折旧摊销和租金增加、前期扩招人数较多致用工成本大幅增加、宏观因素致行业和公司接单不及预期、原材料价格上涨、口罩业务收入下滑等；松节油业务21 年实现营业利润8180万元、同比下滑66.51%，主要受原材料价格上涨影响。

    　　分产品来看：21 年化妆品业务主要产品面膜、护肤、湿巾、其他（主要为口罩）系列占总收入比例分别为28%、20%、16%、5%，收入分别同比+3.37%、+10.36%、-10.89%、-53.14%；松节油加工业务的主要产品为合成樟脑、冰片系列，占总收入比例为26%、3%，收入同比+7.93%、-21.74%。

    　　21 年毛利率下降、费用率平稳，存货周转持平，现金流减少毛利率21 年同比下降12.67PCT 至13.01%。分业务来看，化妆品业务、松节油业务毛利率分别为10.44%（-11.91PCT）、18.45%（-14.64PCT）。分产品来看，主要产品面膜、护肤、湿巾、合成樟脑系列毛利率分别为11.71%（-11.89PCT）、7.66%（-12.32PCT）、9.45%（-11.48PCT）、18.64%（-14.09PCT）。22Q1 毛利率同比下降18.97PCT 至5.29%。

    　　期间费用率21 年同比提升0.40PCT 至11.28%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为1.60%（+0.26PCT）、5.01%（+0.07PCT）、3.36%（+0.16PCT）、1.31%（-0.08PCT）。22Q1 期间费用率同比提升4.21PCT 至15.30%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.01、+1.96、+1.08、+1.18PCT。

    　　经营净现金流21 年同比减少94.25%至4420 万元，主要系21 年原材料等采购增加，销售商品收到的现金减少，以及员工人数及薪酬同比增长；22Q1 同比减少3.54%。

    　　盈利预测与投资建议：21 年公司化妆品业务业绩受到原材料价格上涨、行业监管以及疫情等宏观影响承压，长期来看公司化妆品制造龙头地位不改，22 年将加强精细化管理、效益优先。考虑到22 年经营环境仍存不确定性，我们下调公司22~23 年盈利预测（净利润较前次盈利预测分别下调74%/60%），对应22~23 年EPS 分别0.31、0.58 元，新增24 年盈利预测、24 年EPS 为0.69 元，22、23 年PE 分别为19 倍、10 倍，下调至“增持”评级。

    　　风险提示：化妆品制造业务接单或产能投产不及预期；原材料成本大幅上涨；松节油加工业务波动。