事件

    公司拟通过旗下科富控股出资1.92 亿元收购日本先锋微100%股权，同时拟用不超过6000 万元收购上海芯石10%-20%股权。

    简评

    一、下游需求疲软和费用端影响19 年业绩表现公司预告19 年营收117.7 亿元，同比略降2.86%；归母净利润2978万元，同比降低78.81%。其中19Q4 单季看，营收24.48 亿元，同比降低26.9%，环比降低28.0%；净利润-1.27 亿元，而18Q4同期为-0.19 亿元。19 年电子行业整体下游需求疲软，受益于5G、云计算、物联网等细分领域促进，公司营收仍然维持稳健；而利润端则受到电子元件市场价格下滑，以及财务费用显著增加（融资成本上升/汇率变动），信用和存货计提减值等拖累，影响较大。

    二、行业景气度逐渐修复，公司多方面迎来积极变化公司主营以市场分销为主，子公司华商龙通过收购授权分销商联合创泰，切入5G、云服务市场，旗下客户覆盖BAT、中国移动等国内互联网和通信巨头，拥有联发科、海力士、群联、兆易创新、光迅科技、立讯精密等国内外大厂的代理权，并持续向Intel/ADI/东芝等原厂突破，抢占高景气度产品赛道和优质客户资源。其中，存储相关产品约占总营收约30%-40%，触控显示占比约20%-30%。

    公司积极整合产品线，集中资源，加大在5G、云计算等新兴成长领域的优势产品线投入，加上电子行业景气度逐渐修复，中短期看基本面正迎来积极变化，包括：（1）目前电子元器件处于景气度底部上行阶段，展望2020 年部分电子元器件的价格出现回温反弹的迹象；（2）5G 基建加速，疫情催生的在线经济对服务器、存储及主控等需求旺盛，存储产品涨价趋势较为明确。（3）财务费用方面，拟通过借助国资战略投资者进行银行贷款，权益类再融资，海外业务主体直接境外低息融资等措施，降低资金成本。

    三、收购日本先锋微入股上海芯石，向上游半导体环节延伸公司与张远、GTSGI 等深度合作，拟用1.92 亿元人民币收购日本先锋集团旗下子公司先锋微技术（MTC）100%股权，和用不超过6000 万元收购上海芯石科技10%-20%股权，后续将寻找合适城市落地新公司，生产硅基、碳化硅基为主的模拟/功率芯片。我们认为此举将加速公司向技术服务商转型，结合自身强大的渠道能力，实现从分销往上游半导体芯片环节布局，加强在芯片领域技术方案的一站式服务能力。先锋微前身是日本先锋集团旗下的半导体实验室，主营以光电集成电路、光学传感器、显示屏驱动IC、车载IC、MEMS 镜为主，并提供MBE 及晶圆代工服务。而上海芯石主营功率肖特基二极管，并正在发力FRD、VDMOS、碳化硅SBD/MOS 等新品类功率器件。公司有望实现模拟/功率器件的设计/制造/销售全环节打通，与分销业务的下游和客户产生协同。

    四、公司积极向技术服务商转型，中长期发展路线清晰公司目前业务以电子元器件分销和智能控制器为主，打造电子信息产业互联网平台。分销业务营收占比超98%，公司通过先后并购华商龙（被动元件/触显/电子器件）、海威思、创泰科技、怡海能达实现分销业务领域扩张和份额提升。其中，通过创泰科技切入5G、云服务优质赛道，获得了处理器芯片、存储及主控等一线大厂的代理权，下游客户涵盖国内互联网和通信巨头。随着5G 基建加速，云存储/云计算等逐渐渗透，公司未来成长机会向好。另一方面，公司致力布局上游半导体芯片环节，通过收购日本先锋微技术（18 年营收3.4 亿元，净利润0.1 亿元）实现在光电IC/传感/显示驱动/车载IC 等硅基器件布局，并提供MBE 和晶圆代工服务；通过参股上海芯石实现功率半导体布局，芯石目前以肖特基二极管为主，逐渐发力FRD、MOS/IGBT 及碳化硅等高端产品。公司有望从市场分销转型至技术服务商，打通上游器件、中游制造和下游销售环节。中国是全球最大的电子终端制造和消费低区，但上游芯片整体国产化率整体不足10%，替代空间巨大。公司发展思路清晰，有望享受行业和国产化红利，实现芯片和分销业务协同发展。

    五、首次覆盖，给予“增持”评级

    不考虑先锋微并表情况，预计2020-2022 年实现营收140 亿元/182 亿元/220 亿元，实现归母净利润为1.2 亿元/1.6 亿元/2.0 亿元，对应EPS 为0.11 元/0.15 元/0.19 元，对应PE 为59/44/34X，公司发展规划清晰，长期成长路径明确，考虑到行业平均估值，首次覆盖，给予“增持”评级。

    风险提示：全球贸易摩擦、宏观经济波动与政策变化抑制下游消费需求；并购整合及下游客户拓展不及预期；产能爬坡和良率问题造成业绩波动；新品布局前期投入造成费用上升等。