事件：公司发布2021 年年度报告，实现营业收入36.1 亿元，同比增长37.2%；实现归母净利润2.0亿元，同比增长132.0%。国内支付服务行业逐步回暖，海外市场需求扩张，公司全年业绩高速增长。

    疫情优惠政策影响毛利率，后续有望显著改善带来利润弹性。公司子公司嘉联支付在疫情发生的两年内，积极响应政府号召，支持线下商户复苏，开展收单和增值服务的手续减免、新增补贴等活动。2021 年公司收单和增值服务毛利率为17.6%，同比降低6.36pp，致使公司整体毛利率下降5.20pp 至21.8%。此外，公司费用端管控良好，销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为5.5%（-0.43pp）/5.5%（-1.12pp）/6.8%（-1.41%），助推公司净利率达到5.56%，同比提高2.27pp，盈利能力大幅改善。我们认为，伴随疫情的逐步恢复，补贴优惠力度或减弱，公司毛利率有望显著恢复，利润端具备较大弹性。

    数字化转型叠加数字货币加速推广，智能支付终端存量更新需求市场广阔。分业务看，报告期内公司智能终端业务（电子支付产品+生物识别产品）实现收入10.3 亿元，同比增长16.5%；收单与增值服务实现营收23.7 亿元，同比增长44.7%，整体表现良好。伴随数字人民币的试点加速铺开，支付场景和进入场景的方式将逐步向多样化、复杂化发展，国内现有的存量支付终端将面临全面的升级迭代和改造，公司现已初步完成新一代POS 机及“硬钱包”等产品所需技术储备，并积极配合银行机构协助商户端的受理终端改造与场景落地，后续有望持续受益。

    海外业务快速拓展，新获欧洲收单牌照打开成长空间。2021 年公司海外业务取得亮眼表现，实现收入5.4 亿元，同比增长88.3%，出货量同比增长96.8%，收入占比提升至15.1%。根据尼尔森报告，2020 年新国都POS 机出货量以4.25%的市场份额位列全球第十，现领先优势或进一步扩大。此外，2022 年3月，子公司新国都欧洲已获批准授予支付机构经营许可证并已完成注册程序，后续可在欧盟地区开展商户收单服务业务。长远看，公司有望借助国内收单业务的成功经验，加速海外业务布局，打开新的成长空间。

    盈利预测与投资建议。预计2022-2024年公司归母净利润复合增速达47.69%。

    公司凭借在电子支付行业的全产业链布局，有望持续享受数字人民币推广带来的迭代改造红利；叠加公司新获欧洲市场的收单业务牌照，未来境外业务有望实现加速增长并提升盈利质量。此外，公司毛利率前两年受疫情冲击较大，伴随后续补贴优惠政策调整，毛利率有望显著改善，具备较大利润弹性。故给予公司2022 年33 倍PE，对应目标价22.11 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示：疫情反复影响收单业务毛利率；数字人民币推广不及预期；海外业务拓展不及预期；支付终端行业竞争加剧。