核心观点

    2022 年营收下降，但毛利率高的出口业务比例提升使得利润稳步增长。我们预计22Q1~Q3/Q4 单吨净利分别为708/650 元/吨，23Q1 快速提升至908 元/吨；随着扬州25 万吨出口基地陆续投产、后续南方海风基地有望突破，公司海风、出口业务占比将继续提升，单吨净利增厚，“双海”战略实现公司业绩的量利齐升。

    事件

    公司发布2022 年年度报告：报告期内公司实现营业收入31.27 亿元，同比下降18.84%；归母净利润2.75 亿元，同比增长6.33%。

    公司发布2023 一季报：实现营业收入8.05 亿元，同比增长44.40%；归母净利润0.91 亿元，同比增长45.13%。

    点评

    22 年国内装机疲软，出口陆风业务结构提升实现业绩稳增。22 年公司国内外收入分别为14.72/16.55 亿元，同比-56%/+219%，且海外业务始终维持20%+的毛利率，出口业务开拓成效显著，保证业绩的稳增。从出货结构来看，22 年公司陆风/海风收入27/4 亿元，同比+42%/-69%，毛利率17%/19%，同比+3/+3pct;销量31/6万吨，同比+38%/-69%。陆风毛利率实现高增的主要原因是高毛利的出口业务结构占比提升。

    受益于出口陆风、国内海风结构占比提升，23Q1 单吨净利实现快速提升。从单吨净利来看，我们预计Q1~Q3 出货约24 万吨，Q4出货13.3 万吨；我们利用（Q1~Q3 扣非归母净利润2.34 亿元-锁汇损失0.64 亿元）/销量，单吨净利约708 元/吨；Q4 有减值等影响。预计23Q1 公司出货9.3 万吨，单吨净利达到800 元/吨以上。

    在手订单充足，23 年业绩有所保障。截至2023 年3 月底，公司在执行及待执行订单共计35.88 亿元，其中陆风/海风25.74/9.62亿元。塔筒订单多为当年签单、当年交付，从而保障当年利润。

    制造业切入风场运营业务，增厚利润。公司积极开展风电场业务，嵩县50MW 风电项目于2021 年底并网发电，2022 年度实现风力发电量超6800 万kWh，并在广西等地积极开拓相关业务。

    盈利预测与建议：根据年报经营目标，公司塔筒业务总产量目标达到70 万吨，提升较大主要源于新疆地区（国内陆风、高毛利订单）、以及扬州基地（出口业务）的产能扩张。我们判断：随着公司扬州基地陆续投产，投产后释放25 万吨出口产能，同时江苏蓝岛产能可交付国内海风订单，出口业务、国内海风业务将实现大幅扩张；此外，公司正在启动南方海风基地的前期投资工作，预计南方基地投产后将继续扩大国内海风、出口海风业务，单吨净利具备增厚空间。我们预计公司2023-2025 年分别实现营业收入57.42、69.72、85.17 亿元，实现归母净利润5.50、7.13、9.18亿元，对应PE 分别为16.1、12.4、9.6 倍，给予“买入”评级。