销售费用等期间费用激增,净利润下滑 33.3%。公司 2013 年上半年营业收入 2.2 亿元,同比下滑 2%;归属上市公司净利润 1231万元,同比下降 33.3%,每股收益 0.1元,低于我们的预期。公司净利润下滑快于营业收入下滑的主要原因来自于包括销售费用在内的相关费用大幅增长;而运营项目运行率低于预期是公司中报业绩低于我们预期的主要原因。

    期间费用大幅增加,应收账款尚无显著好转。报告期内导致净利润大幅下滑的主要原因为销售费用在内的相关费用的大幅增长。中报销售费用 894万元,同比增长 1.5倍,分拆单项来看,销售员工工资、售后维护和其他费用项大幅增加。应收账款方面,应收账款 1.71亿元,与年报基本相同,坏账准备 5595万元,同比提升 1.6个百分点;从账龄结构明显看出相关应收款项延后。整体而言应收款并未出现明显好转,但也未出现进一步的恶化。我们建议积极关注后续季度财报对应收款的披露。

    运营业务收入暴增 1.76 倍,后续持续增长可期。拆分业务来看,能源服务(运营业务)受益于河南、湖北项目正式运营,收入达到 1685万元,同比增长 1.76倍,但项目受生产线利用率不足影响,业务毛利率 40.3%,同比下滑 14.3 个百分点。考虑到喀什项目下半年贡献盈利,福建银金湖项目等待启窑调试,我们预计公司运营业务收入和盈利仍将保持较快增长,达到稳定运营期时利润贡献 EPS 0.31元左右。传统余热业务同比收入下滑 7%,毛利率 17%,同比下滑约 2 个百分点,但好于 2012 年报的 10%;国外业务仅贡献收入 124万元,较去年同期的 940万元大幅下滑。

    评级:增持。我们预计公司 2013-2015年 EPS 分别为 0.37、0.55、0.78元。公司中报业绩虽仍大幅下滑,但已被市场充分预期。我们预计伴随运营项目的逐步达产和下游生产线运营率提升,盈利能力较强的运营业务有望成为公司未来利润的重要来源之一,公司业绩亦随之持续改善。天然气业务方面,大连地区天然气正处于快速气化时期,未来年需求量超过 10 亿立方米,公司现金充沛,且拥有上市公司平台,与同地区企业相比具备一定的竞争优势,建议积极关注公司天然气领域的业务拓展。维持公司“增持”评级。

    风险提示:余热运营项目受制于生产线运行率不足盈利能力低于预期;余热发电工程项目推进进度不及预期;天然气业务开拓进度低于预期;