事件：公司发布2023 年三季报。2023 年前三季度，公司实现营业收入392.72 亿元，同比增长41.15%；归母净利润65.30 亿元，同比增长16.46%；扣非归母净利润63.80 亿元，同比增长14.13%。Q3 单季度，公司实现营业收入148.26 亿元，同比增长56.57%；归母净利润22.70 亿元，同比增长20.89%；扣非归母净利润21.69 亿元，同比增长15.32%。2023 年Q3 公司收入端实现较快增长预计主要系HPV疫苗销售收入持续增长所致。

    　　2023Q3 产品结构变动导致毛利率下降，期间费用率有所优化。2023年Q3 单季度，公司毛利率为26.16%，同比下降6.55pct，环比下降2.76pct，预计主要系毛利率较低的九价HPV 疫苗收入占比持续上升所致；净利率为15.31%，同比下降4.52pct；期间费用率为6.57%，同比下降2.33pct，其中销售费用率为4.45%，同比下降1.03pct；管理费用率为0.61%，同比下降0.49pct；研发费用率为1.43%，同比下降0.89pct，；财务费用率为0.09%，同比增加0.08pct，主要是本期利息支出及开立信用证费用增加所致。

    　　HPV 疫苗批签发持续增长，为公司坚实的业绩支撑。2023 年前三季度，据中检院，公司九价HPV 疫苗与四价HPV 疫苗分别批签发97 批次（+87%）、32 批次（-35%），九价HPV 疫苗批签发实现快速增长。据公司投资者关系记录，相关研究显示近年来我国 HPV 病毒的流行趋势和流行型别发生了一定变化，HPV52/16/58 型已成为中国子宫颈细胞学正常女性中感染率最高的三种HPV 型别，而目前国内仅有公司代理的九价HPV 疫苗覆盖了 52/58 型，具有显著的产品优势，有望为公司提供坚实的业绩支撑。

    　　与GSK 强强联合，代理带疱疫苗业绩增量可期。公司于10 月8 日与GSK 签署了《独家经销和联合推广协议》，约定自2023 年10 月8日起至2026 年12 月31 日在中国（不包含港澳台地区）独家代理GSK的重组带疱疫苗，2024-2026 年度预计的最低采购金额逐年递增，分别为34.4、68.8、103.2 亿元。GSK 的重组带疱疫苗由抗原gE 与AS01B佐剂系统结合制成，临床研究数据显示其针对50-59 岁、60-69 岁、70-79 岁、80 岁以上人群的带状疱疹保护效力分别高达96.6%、97.4%、91.3%和91.4%，2022 年全球销售额达近30 亿英镑。若后续公司依靠其领先的市场能力与销售网络实现产品的良好销售，有望给公司贡献可观的业绩增量。

    　　多个在研项目取得积极进展，自研产品矩阵有望逐步丰富。公司始终注重研发创新，年初至今公司多个在研项目取得积极进展：23 价肺炎疫苗已于9 月获得药品注册证书；四价流感疫苗的生产注册申请于7 月获得受理；卡介菌纯蛋白衍生物（BCG-PPD）于8 月进入Ⅱ期临床试验；B 群流脑疫苗于7 月进入Ⅰ期临床试验；治疗用卡介苗、Omicron BA.4/5-Delta 株重组新冠病毒蛋白疫苗分别于5 月和8 月获得临床试验批准通知书。

    　　投资建议：我们预计公司2023 年-2025 年的收入增速分别为39.2%、20.4%、16.3%，净利润增速分别为19.5%、24.0%、25.8%，对应EPS分别为3.75 元、4.65 元、5.85 元，对应PE 分别为16.4 倍、13.2倍、10.5 倍；维持买入-A 的投资评级，考虑到公司代理GSK 带疱疫苗后有望自2024 年起贡献业绩增量，上调6 个月目标价为67.56 元，相当于2023 年18 倍的动态市盈率。

    　　风险提示：疫苗市场推广及销售不及预期、代理产品实际采购订单不及预期、新产品研发进度不及预期。