结论与建议：

    公司业绩：2022Q1-Q3 实现营收278.2 亿元，YOY+27.5%,录得归母净利润56.1 亿元,YOY-33.3%,扣非后净利润55.9 亿元，YOY-33.6%。其中Q3 单季度实现营收94.7 亿元，YOY+9.4%,录得归母净利润18.8 亿元，YOY-35.5%，扣非后归母净利润18.8 亿元，YOY-35.5%，公司业绩基本符合预期，下降主要是新冠疫苗销售规模回落，而去年同期基期较高。

    代理HPV 疫苗继续高速增长，新冠疫苗接种量回落：（1）从批签发数据来看，前三季度公司代理产品9 价HPV 疫苗批签发1228 万支（YOY+128%）,4 价HPV 疫苗批签发1181 万支（YOY+158%），均延续高速增长的态势；（2）新冠疫苗方面，随着国内新冠疫苗接种率的提升，22Q3 日均接种量已回落至日均约10 -70 万支/天，较21Q3 的日均约300-1700 万回落明显，我们估计公司Q3 新冠疫苗营收规模也在继续缩减。

    产品结构变化使得Q3 毛利率下降，研发费用率增加：公司22Q3 单季综合毛利率为32.7%，同比下降14.8 百分点，一方面是毛利偏高的新冠疫苗收入规模回落，另一方面代理产品受汇率变动因素也带来了一定的影响。公司22Q3 期间费用率为8.9%，同比增加2.2 个百分点，研发费用率同比增加1.4 个百分点所致。

    产品管线丰富，部分自主产品将逐步进入收获期：截止2022 半年末，公司自主研发项目28 个，处于临床及申报的项目15 个，产品管线丰富。

    公司新冠二代苗 ZF2202（Omicron-Delta 嵌合疫苗）已通过前期研究证明具有良好的安全性及有效性，针对目前主流的Omicron BA.4/5 变异株有更高的中和抗体滴度。公司其余自主产品研发工作也在积极推进中，23价肺炎球菌多糖疫苗申请生产注册获得受理，冻干人用狂犬病疫苗（ MRC-5 细胞）、四价流感病毒裂解疫苗获得了Ⅲ期临床试验总结报告，15 价肺炎球菌结合疫苗、冻干人用狂犬病疫苗（Vero 细胞）处于临床III 期，公司未来业绩增长动力充足。

    盈利预计及投资建议：我们预计公司2022、2023 年分别录得净利润72.4亿元、97.4 亿元，分别YOY-29.1%、+34.5%，剔除新冠疫苗部分后净利分别为68.2 亿元和80.9 亿元，YOY 分别+45%、+20%，EPS 分别为4.5 元、6.1 元，对应PE 分别为21X、15X。公司未来成长动力充足，目前估值合理，我们维持“买进”评级。

    风险提示：新产品上市进度不及预期；新冠疫苗销售不及预期；代理疫苗销售不及预期