公司发布2022年三季报：前三季度公司实现收入278.23亿元（+27.46%，以下均为同比口径）、归母净利润56.07亿元（-33.28%）、扣非归母净利润55.9亿元（-33.59%），其中第三季度公司实现收入94.7亿元（+9.38%）、归母净利润18.78亿元（-35.52%）、扣非归母净利润18.81亿元（-35.47%），去年同期有新冠疫苗高基数，公司常规业务的业绩符合预期。

    HPV疫苗销售保持良好增长态势，新冠疫苗收入占比下降致盈利能力下滑。剔除新冠疫苗口径，2022年前三季度公司常规业务的收入季度环比稳步提升，预计HPV疫苗保持良好增长态势。伴随着高毛利率的新冠疫苗收入占比大幅下降，2022年前三季度公司整体毛利率同比下降20.81pp至33.2%，此外公司销售费用率、管理费用率，研发费用率、财务费用率分别同比-0.33pp，+0.07pp.+1.08pp.-0.06pp，净利率同比下降18.35pp 至 20.15%。

    公司研发管线梯队渐次丰富，即将步入收获期。2022年前三季度，公司研发费用约6.07亿元（+152.77%）。根据公司22年中报披露，公司自主研发项目共计28项，其中处于临床试验及申请注册阶段的项目15项，覆盖预防结核病、肺炎、脑膜炎、流感、狂犬病等传染病的人用疫苗、生物制品项目，研发管线渐次丰富，即将步入收获期。

    盈利预测与投资建议。公司为国内疫苗龙头企业，代理业务与自主研发双轮驱动，我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为74.27亿元、92.88亿元、113.89亿元，给予公司2023年PEG=1即25倍合理PE，对应公司合理价值约145.13元/股的判断，给子买入评级。

    风险提示。HPV疫苗批签发发节奏不达预期；默沙东产品供货量不达预期；新冠疫苗销售不达预期；研发进展不达预期