代理产品收入大幅增长，新冠疫苗需求减少。2022H1 公司实现营收183.54亿元（+39.3%），归母净利润37.29 亿元（-32.1%），扣非归母净利润37.09亿元（-32.6%）。分季度来看，Q1/Q2 分别实现营收88.41/95.13 亿元，分别同比+125.2%/+2.9% ； 实现净利润19.23/18.06 亿元， 分别同比+104.9%/-60.3%。

    　　自主产品：上半年实现收入16.67 亿元（-72.4%），扣除新冠疫苗后收入为9.20 亿元（+25.95%），主要由于2021 年3 月公司重组蛋白新冠疫苗在国内取得紧急使用授权后迅速放量，2021H1 公司子公司龙科马实现营收84.19 亿元（预计主要为新冠疫苗贡献）；相比之下，2022H1 国内整体新冠疫苗接种量大幅下降，预计公司上半年新冠疫苗收入约7.5 亿元，远低于上年同期水平。

    　　代理产品：2022H1 实现收入166.84 亿元（+134.44%），其中4 价和9 价HPV疫苗上半年分别实现批签发487 万支（+60%）和929 万支（+380%，接近2021全年水平），五价轮状病毒疫苗批签发486（+29%），代理产品收入大幅增长。

    　　研发管线进入收获期。公司目前拥有自主研发管线28 个，其中15 个处于临床阶段，形成结核、狂犬病、呼吸道病毒、肺炎、肠道疾病和脑膜炎等多个产品矩阵。重组蛋白新冠疫苗获批附条件上市并作为序贯加强针，23 价肺炎多糖疫苗报产获得受理，人二倍体狂苗、四价流感疫苗获得Ph3 临床总结报告，15 价肺炎结合疫苗等多个品种处于临床后期阶段，管线逐步进入收获期。

    　　风险提示：HPV 疫苗代理合同到期及销售下滑；冻干AC-Hib 三联苗注册风险；母牛分枝杆菌疫苗销售不及预期；全球新冠疫情发生重大变化的风险等。

    　　投资建议：公司代理产品收入大幅增长，自主产品EC 诊断试剂和母牛分枝杆菌获批、23 价肺炎多糖疫苗报产、多个在研产品已取得临床总结报告或处于临床后期阶段，研发管线即将迎来收获期；同时，考虑到新冠疫苗受到全球疫情发展、加强针接种政策、采购价格波动等因素影响，我们对公司盈利预测进行调整，预计2022-2024 年收入分别为326.71/369.33/404.23（前值为320.79/348.78/373.88 亿元），归母净利润分别为73.13/83.44/94.67亿元（前值为102.21/105.95/111.33 亿元），目前股价对应PE 分别为20/18/15，维持“买入”评级。