事件：公司发布2022 年中报，报告期内实现营业收入183.54 亿元，同比增长39.34%；归母净利润37.29 亿元，同比下滑32.08%；扣非归母净利润37.09 亿元，同比下滑32.60%。

    Q2 业绩符合预期，新冠疫苗需求回落影响表观业绩。公司单二季度实现营收95.13 亿元，同比增长2.90%；归母净利润18.06 亿元，同比下滑60.32%；扣非归母净利润18.13 亿元，同比下滑60.24%。公司作为首批销售新冠疫苗的企业，去年上半年新冠疫苗贡献较大（2021H1 约贡献53 亿收入、34 亿净利润），今年以来新冠疫苗接种需求大幅回落，影响表观业绩表现。

    代理HPV 维持高速放量，自主产品进入兑现期。1）代理产品：2022H1 代理产品贡献收入166.85 亿元，同比增长134.44%，占收入比重约为91%。4 价HPV、9 价HPV 疫苗2022H1 批签发分别为488 万支（+60%）、930 万支（+379%），五价轮状病毒疫苗批签发486 万支（+29%），我们预计上半年代理HPV 疫苗确认收入约1200-1300 万支，贡献利润约28-30 亿元。2）自主产品：2022H1 公司自产二类苗贡献收入16.67 亿元，同比下降72.40%，主要系新冠疫苗销售减少所致，剔除新冠疫苗后自主产品实现营收9.2 亿元，同比增长25.95%。公司自主研发产品微卡和宜卡已在我国87%以上的省级单位中标挂网，有望自下半年开始兑现销售。

    销售团队大幅扩招，采购代理产品导致现金流偏紧。2022H1 公司整体毛利率33.

    45%（同比-24.85pp），主要是新冠疫苗销量大幅下降导致自主产品占比减小、以及代理HPV 疫苗的结构性变化所致。2022 上半年公司整体费用率保持稳健，销售费用9.51 亿元（+22.18%）、费用率5.18%，截止报告披露日，公司销售人员配置已达3190 人，较去年同期增长25.49%；管理费用1.71 亿元（+33.03%）、费用率0.94%。2022H1 公司经营性净现金流-13.80 亿元，我们预计系公司采购进口代理HPV 疫苗、五价轮状病毒疫苗等大幅增长所致。

    持续加大研发投入，深入布局前沿技术。2022H1 公司研发费用为3.88 亿元，同比增长138%，研发投入大幅增长。目前公司23 价肺炎疫苗已报产；人二倍体狂犬和四价流感获得Ⅲ期临床试验总结报告；流脑结合及15 价肺炎结合等疫苗已进入临床三期，将在未来3-5 年逐渐上市，形成日渐完善的自研产品梯队。公司通过智睿投资平台以股权投资的模式对有发展前景的预防、治疗用生物技术和产品进行孵化和培育，参股深信生物布局mRNA 技术平台。

    盈利预测和投资建议：剔除新冠疫苗影响，公司代理HPV 疫苗放量加速，自主产品自22 年开始发力，我们维持盈利预测不变，预计2022-2024 年公司营业收入分别为320.37、393.83、443.38 亿元，同比增长5%、23%、13%；归母净利润为75.

    88、98.66、117.22 亿元，同比增长-26%、30%、19%，。公司代理4 价和9 价HPV疫苗持续放量，自主品种有望逐步兑现，维持“买入”评级。

    风险提示事件：AC-Hib 疫苗恢复生产不及预期的风险，HPV 疫苗系列销售不及预期的风险。在研产品获批不及预期的风险，同业产品质量风险。