核心观点：

    　　公司发布2022 年中报：2022H1 公司实现收入183.54 亿元（+39.34%，以下均为同比口径）、归母净利润37.29 亿元（-32.08%）、扣非归母净利润37.09 亿元（-32.6%），其中第二季度实现收入95.13 亿元（+2.9%）、归母净利润18.06 亿元（-60.32%）、扣非归母净利润18.13亿元（-60.24%）。公司经营性现金流净额实现-13.8 亿元（-121.14%），主要系本期采购商品支付的货款增加所致。

    　　HPV 疫苗销售持续快速放量，非新冠自主产品保持良好增长态势。分业务类型看， 2022H1 公司代理产品实现收入166.84 亿元（+134.44%），其中4 价与9 价HPV 疫苗批签发量分别实现487.68万支（+60%）、929.88 万支（+379.34%），HPV 疫苗销售持续快速放量；自主产品实现收入16.67 亿元（-72.4%），其中非新冠自主产品实现收入9.2 亿元（+25.95%），维持良好增长态势；新冠疫苗销量同比大幅下滑实现收入7.47 亿元，而去年同期收入约53 亿左右。

    　　公司研发管线梯队渐次丰富，即将步入收获期。2022H1 公司研发投入约5.18 亿元（-34.38%），投入增速下滑主要系上年同期开展新冠疫苗全球多中心临床试验导致研发投入增加所致。根据公司22 年中报披露，公司自主研发项目共计28 项，其中处于临床试验及申请注册阶段的项目15 项，覆盖预防结核病、肺炎、脑膜炎、流感、狂犬病等传染病的人用疫苗、生物制品项目，研发管线渐次丰富，即将步入收获期。

    　　盈利预测与投资建议。公司为国内疫苗龙头企业，代理业务与自主研发双轮驱动，我们预计2022-2024 年公司归母净利润分别为72.36 亿元、91.18 亿元、111.18 亿元，给予公司2023 年合理PE 约25X，对应合理价值约142.5 元/股，给予买入评级。

    　　风险提示。HPV 疫苗批签发发节奏不达预期；默沙东产品供货量不达预期；新冠疫苗销售不达预期；研发进展不达预期。