投资要点：

    　　优质疫苗行业龙头，强大的销售网络及能力

    　　智飞生物是国产疫苗龙头，拥有一支近3000人覆盖31个省市、3万多个基层卫生服务点的市场团队。强大的销售能力及网络是其核心竞争力之一，独家代理默沙东重磅疫苗，实现收入和利润双高速增长。短期代理产品的销售仍是公司的业绩基石，国内HPV疫苗供不应求，渗透率不到6%，作为国内及全球独家的四价、九价HPV疫苗，随着默沙东增加国内供应量，预计未来3-5年仍将快速增长。

    　　持续研发投入，自研产品梯队日臻成熟

    　　公司拥有较为完善的细菌和病毒疫苗研发平台，形成绿竹、龙科马、睿智产业园等多个产研基地。上市产品中智克威得为国内首个重组蛋白新冠疫苗，并获批序贯接种，在多国获批紧急使用，预计未来将持续为公司带来收入。微卡结合EC为结核病防控提供诊断、预防和治疗的全方位诊疗体系，预计未来市场空间近百亿。在研产品中，23价肺炎多糖疫苗已经报产，四价流感15、价人肺二炎倍结体合狂疫犬苗、均流进脑入结临合床及三期，将在未来3-5年逐渐上市，形成日渐完善的自研产品梯队。

    　　未来三年非新冠业务收入复合增速仍将维持30%以上从估值上看，公司已处于历史最低估值水平，不考虑新冠疫苗收入，对应2022年估值为24倍，未来三年收入复合增速仍将维持30%以上。我们预计新冠疫苗的接种在未来几年有望持续，将持续为公司带来现金流。从中长期看，公司多个重磅产品进入临床三期，未来自研产品的占比将逐渐提升，有望提升估值。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　我们预计22-24年营业收入分别为333/421/522亿元，同比增长9%/ 26%/24%，归母净利润分别为72/91/110亿元，同比增长-29%/ 26%/ 21%。

    　　EPS分别为4.51/5.69/6.89元，对应PE为21/17/14倍。根据可比公司估值情况，我们给予公司22年35倍PE/得出目标价158元。鉴于公司龙头地位，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　研发不及预期，销售不及预期，竞争加剧，价格下降，政策风险等。