事件：

    2021 年4 月19 日，公司公告2020 年年度报告：全年实现营收151.90 亿元（+43.48%），归母净利润33.01 亿元（+39.51%），扣非归母净利润33.23亿元（+39.13%）；同时，公告2021 年一季度报告：2021Q1 实现营收39.27亿元（+49.04%），归母净利润9.38 亿元（+81.69%），扣非归母净利润9.42亿元（+79.68%）。

    国元观点：

    MSD 代理协议顺利续签，HPV 疫苗持续高速增长2020 年12 月，公司与MSD 的代理协议顺利续约至2023 年，基础采购金额有所提升，代理产品未来仍将结合公司强大销售渠道优势贡献主要营收。2020 年公司代理疫苗产品实现营收139.55 亿元（+51.88%），占比达91.86%，毛利率为34.82%（+1.19pct），其中9 价HPV 疫苗批签发量达506.64 万支（+30.23%），4 价HPV 721.95 万支（+52.41%），5 价轮状疫苗399.33 万支（-15.00%）；2021Q1 公司代理的9 价HPV 疫苗实现批签发120.57 万支（+191.02%），4 价HPV 疫苗166.00 万支（+47.46 %）。

    产品升级完成，自主产品实现量价齐升

    公司自主产品在2020 年基本完成由西林瓶到预灌封的升级，中标价显著提升，公开中标信息的整理结果显示，2021 年公司AC 结合疫苗平均中标价由2019年的100 元增至115 元，ACYW 多糖疫苗由2019 年的113 元增至147 元。2020年全年自主疫苗产品实现营业收入11.98 亿元（-9.50%），毛利率为86.52%（-7.20%），其中ACYW 多糖疫苗实现批签发606.24 万支（+703.18%），AC结合疫苗440.41 万支（+558.10%），Hib 疫苗369.77 万支（+764.13%），流脑疫苗和Hib 疫苗销售大幅增长替代原本的三联苗。2021Q1，公司自主产品ACYW 多糖疫苗实现批签发215.69 万支（+140.19%），AC 结合疫苗183.99万支（+89.53%），实现进一步放量。

    研发推进顺利，新冠疫苗获批紧急使用

    公司创新苗管线丰富，母牛分枝杆菌结核疫苗已经申报生产，流感疫苗、15 价肺炎疫苗、狂犬疫苗等均已经进入III 期临床或完成临床试验，多款重磅自研产品有望于未来数年内上市，公司联合中科院微生物所研发重组新型冠状病毒疫苗（CHO 细胞）已于2021 年3 月获得批准在国内紧急使用，目前已在全国开展接种，公司新冠疫苗年产能有望达到3 亿剂，假设每支疫苗60 元，对应年产值将达到180 亿元。

    投资建议与盈利预测

    公司是国内疫苗行业龙头，MSD 代理协议顺利续签，自主产品研发管线丰富，新冠疫苗有望放量，未来业绩确定性强。考虑新冠疫苗的影响，我们预计公司2021-2023 年营业收入分别为224.71/274.75/328.67 亿元， 归母净利润49.17/63.70/78.65 亿元， EPS 为3.07/3.98/4.92 元/股，对应PE61/47/38 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    应收账款坏账风险；新品研发和上市存在不确定性；产品安全性风险。