事件：公司发布了2020年年报及2021年一季报。公司2020年实现营业总收入和归属于母公司股东的净利润分别为151.9亿元和33.01亿元，分别同比增长43.48%和39.51%，业绩符合预期。2021年一季度实现营业总收入和归属于母公司股东净利润分别为39.27亿元和9.38亿元，分别同比增长49.04%和81.69%，业绩符合预期。

    　　点评：

    　　代理的HPV疫苗保持快增。2020年公司代理产品和自主产品分别实现营收139.55亿元和12.01亿元，分别同比增长51.9%和-9.3%。公司代理默沙东的四价、九价HPV疫苗2020年批签发分别为721.95万剂和506.64万剂，分别同比增长30.2%和52.4%，代理的其他产品如五价轮状病毒、23价肺炎和灭活甲肝疫苗批签发均有所下降；自主产品AC结合疫苗、ACYW135流脑多糖疫苗、Hib疫苗批签发分别同比增长558.1%、703.2%和764.1%。

    　　2020年盈利能力有所下降，2020Q1盈利能力有所提升。2020年，公司毛利率同比下降3.06个百分点至38.99%，其中代理产品毛利率同比提升0.41个百分点至34.82%，自主产品毛利率同比下降6.74个百分点至86.49%；净利率同比下降0.62个百分点至21.73%。2021Q1，公司毛利率同比提升3.86个百分点至40.95%，净利率同比提升4.29个百分点至23.89%。

    　　持续加大研发投入。2020年度，公司研发投入金额为4.81亿元，同比增长85.6%，约占营业收入3.16%。公司现有研发基地2个，研发中心1个，现有在研项目27项，研发管线主要包括结核产品、狂犬病疫苗、呼吸道病毒疫苗（流感病毒疫苗、呼吸道合胞病毒疫苗）、肺炎疫苗（15价肺炎疫苗、23价肺炎疫苗）、肠道疾病疫苗（肠道病毒71型灭活疫苗、四价重组诺如病毒疫苗等）和脑膜炎疫苗（ACYW135流脑结合疫苗、重组B群脑膜炎球菌疫苗），其中母牛分歧杆菌疫苗已申报生产，流感病毒裂解疫苗和23价肺炎疫苗临床试验已完成，15价肺炎疫苗、冻干人用狂犬病疫苗（MRC-5细胞）、冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）、四价流感疫苗正处于III期临床试验中。

    　　维持推荐评级。预计公司2021-2022年EPS分别为2.93元、3.89元，对应PE分别为64倍和48倍。公司代理默沙东HPV产品仍供不应求，目前渗透率还较低；自研管线丰富，新冠疫苗于3月被纳入紧急使用，今年有望放量。维持对公司的“推荐”评级。

    　　风险提示。研发进度低于预期，产品安全风险竞争加剧等