报告摘要：

    橡胶助剂龙头企业，产品种类较为齐全

    　　公司是国内橡胶助剂产品最齐全的供应商之一，主要产品包括橡胶加工助剂、硫化助剂、胶母粒、防护蜡、不溶性硫磺等。公司较为重视新品种研发，在原有防焦剂、促进剂产品基础上，近年来不断加大绿色助剂和进口替代品种的研发和产业化，产品种类不断丰富。其中，不溶性硫磺和树脂是公司未来业绩增量较大的两个品种。

    行业需求稳定增长，龙头扩产有望提高市场份额全球橡胶消费稳定增长，为橡胶助剂提供了广阔的市场空间。2019 年我国橡胶助剂总产量为123.1 万吨，同比增长5.0%。2019 年以来，国内陆续出台了汽车消费刺激政策，人均汽车保有量有望继续提高，橡胶助剂需求预计仍将保持稳定增长。公司在建或拟建项目包含多个高性能橡胶助剂，有望不断提高市场占有率。

    主营产品价格底部，新项目贡献增量

    　　公司主营产品价格下降导致毛利率出现了一定程度的下滑，2019 年促进剂NS 和促进剂M 的市场平均价较上期分别下降了29.79%和43.47%，防焦剂价格较上期下降了25.48%，价格位于近五年来的底部位置。公司持续推进产品结构多元化，年产3.2万吨橡胶助剂搬迁项目及年产9 万吨高性能橡胶助剂生产项目将为公司带来新的利润增长点。其中不溶性硫磺将随着新项目的投产将增加至8 万吨，毛利率接近40%。

    研发优势增强公司产品竞争力

    　　公司具有较强的研发实力，2019 年专利数量达到186 个。多个产品的绿色新工艺不仅解决了废水高盐的环保问题，还进一步降低了生产成本。例如，公司促进剂M 工艺成本同传统工艺相比降低10%，氧气氧化合成促进剂NS 清洁工艺可节约成本1600 元/吨，不溶性硫磺在国内率先采用连续法工艺，产品毛利率较间歇法有所提升。

    投资建议

    　　公司作为橡胶助剂龙头，不断研发出适合轮胎客户的新产品，具有较强的竞争优势。不溶性硫磺、树脂项目有望助力业绩持续增长。我们预计公司 2020-2022 年EPS 分别为0.53，0.67、0.94 元，对应当前股价PE 为 12.7、10.0 和7.2 倍，公司PB（MRQ）为1.68倍，行业中位值为2.56 倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。

    风险提示

    　　产品价格下滑、原材料价格大幅上涨、新项目进度不及预期等。