阳谷华泰公布2019 年半年度报告。2019 年上半年公司实现营业收入10.08亿元，同比下滑4.37%；实现归母净利润0.93 亿元，同比下滑57.69%。受市场环境变化影响，公司较去年同期部分产品价格下降，公司营业收入和净利润较上年同期均出现下滑。

    2019 年上半年利润下滑主要源于营业收入和毛利率下滑。1）分产品营业收入来看，加工助剂体系、硫化助剂体系、不溶性硫磺体系、胶母粒体系、防护体系2019 年上半营业收入同比分别变化-8.24%、-16.25%、35.25%、19.40%、20.35%至3.68、3.15、1.18、1.15、0.83 亿元；2）分产品毛利率来看，加工助剂体系、硫化助剂体系、不溶性硫磺体系、胶母粒体系、防护体系2019 年上半年毛利率同比分别变化-13.22、-11.17、-9.57、-5.09、-2.14个百分点至30.21%、19.14%、34.96%、16.46%、25.00%。

    促进剂自4 月份开始进入缓慢下跌的趋势中，根据公众号橡胶助剂交易网预测，橡胶助剂价格下半年有望回升。1）促进剂自4 月份开始，在促进剂M的带领下，主要促进剂也开始进入缓慢下跌的趋势中，随着利润空间被逐渐压缩，我们预计促进剂将处于底部盘整阶段，价格有望触底反弹；2）根据公众号橡胶助剂交易网预测，7-9 月份下游各类制品行业开工不足，对橡胶助剂的整体需求不高，国内外市场均处于淡季行情中。在进入10 月前后，随着橡胶助剂下游需求及其他因素的影响市场将会回升，橡胶助剂产品价格也会相应上调。

    不溶性硫磺2019 年上半年营收增长35.25%，占营收收入比重11.66%，我们预计不溶性硫磺有望成为公司新的盈利增长点。1）根据公众号新思界网《子午线轮胎需求增长 拉动不溶性硫磺行业快速发展》，不溶性硫磺绝大部分应用在橡胶工业，主要是用于子午线轮胎的生产。近年来中国子午线轮胎对斜交轮胎的市场替代范围不断扩大，市场需求量不断增长，同时也刺激了上游不溶性硫磺市场需求的快速增长。根据新思界发布的《2018-2022 年中国不溶性硫磺行业发展现状及投资可行性研究报告》显示，中国不溶性硫磺产量从2013 年6.9 万吨增长至2017 年7.8 万吨。2）公司目前2 万吨不溶性硫黄二期建设项目已基本完成建设及安装工作，调式完毕后，将进行试运行生产。

    盈利预测与投资评级。们预计2019-2021 年公司EPS 分别为0.66、0.75、0.76 元。参考同行业可比公司估值，我们认为合理估值区间为2019 年11-13倍PE，对应合理估值区间为7.26-8.58 元，给予优大于市评级。

    风险提示：在建产能投放进度不达预期，防焦剂、促进剂等产品价格大幅波动、原材料价格波动、宏观经济下行。