投资逻辑

    在依靠跑量的建材行业中，如管材、防水等。门窗具有一个共同点、优点和缺点，共同点在于未来的增长主要来自于跨区域扩张（即在分散的市场中抢占别人的份额），其取决于本地化人才的积累程度。优点在于绿色建筑和更高的节能标准将使得门窗单价提升（从国内外门窗标准的差别可以看出单价提升具有较大的空间）。缺点在于门窗的非标准化、单体较小和区域化的特点，对于企业跨区域做大提出了更高的管理要求，而目前我们还没有看到具有明显管理优势的门窗企业。

    随着居住品质要求和节能标准的提高（例如各地加快推行绿色建筑， 2013年北京开始实行75%建筑节能标准），作为影响居住品质和节能的关键部件之一，节能门窗需求量和单价均呈上升趋势。短期来看，随着房地产销售和新开工的回暖，门窗幕墙行业景气也将逐渐上升。

    作为国内领先的节能门窗企业，公司较早尝试了跨区域扩张，上市之后加速新布局了四大区域（西南、华南、东北和华东）。经过1~2 年的投入期，今年开始或将看到外阜市场的依次放量。

    在2012 年经济环境较差的情况下，公司新签订单约18.6 亿，同比增长约55%，订单收入比约为1.7，在手未完成订单约9.4 亿，相当于2012 年收入的80%左右。

    在内部管理上，我们看到公司正在努力提高其管理水平，股权激励方案将强化管理层的动力。

    投资建议

    在经济温和复苏的背景下，大部分重资产行业由于大量过剩产能存在，今年难以出现明显的涨价现象。门窗等轻资产行业毛利率稳定，通过跑量获取增长的特点显示出相对优势。

    经过1~2 年的投入期，公司跨区域扩张逐渐进入收获期，而内部提升管理也将逐步取得成效。ROE 有望从5%以下的低位回升至10%的合理水平附近。预计2012~2014 年EPS 分别为0.26、0.40、0.59 元/股。

    建议从ROE 拐点和绿色建筑主题的角度把握公司的投资机会。“增持”。

    风险

    新市场拓展不达预期，管理水平跟不上业务扩张的步伐。