事件:

    2013年营收同比上升11.63%,净利润同比下降9.37% 。2013年公司实现营业收入 13.8 亿元,同比上升 11.63%;归属于上市公司股东的净利润 1.92 亿元,同比减少 9.37% 。稀释后每股收益 0.67 元。公司拟每 10股派1.5 元(含税)转增8 股。

    公司同时预告2014年第一季度业绩: 归属母公司净利润同比上升 20%-50%。

    点评:

    毛利率下滑、所得税率提升拉低净利润。在收入平稳增长的情况下,公司净利润出现下滑,主要源于(1)公司节能环保产品综合毛利率同比下降3.69 个百分点,低氮燃烧、等离子产品毛利率不同程度下滑;(2)所得税率17.05%,同比增长2.12 个百分点。

    低氮燃烧产品收入大幅增长,但售价下降。2013年公司低氮燃烧产品收入 9.29 亿元,同比上升 50.67%;销售119 套,同比增加 50套;毛利率 29.48%,同比下降 2.54 个百分点。主要原因是单价下降,2013年低氮燃烧系统销售均价780.78万元/套,同比下降12.64%。

    等离子产品收入、毛利率有所下滑。2013年公司等离子产品收入 2.44 亿元,同比下降 13.08%;毛利率41.34%,同比下降8.96 个百分点。该产品收入放缓源于电厂基建的放缓。

    微油点火系统、锅炉余热利用收入下滑明显。2013年公司微油点火系统收入 6847.89 万元,同比下滑23.98%;毛利率36.57%,同比略增 1.70 个百分点。锅炉余热利用产品收入 8258.12 万元,同比下滑 59.96%;毛利率 7.17% ,同比下滑12.66 个百分点。其中锅炉余热利用收入大幅下滑源于2013年上半年没有实现收入。下半年,发电项目处于启动初期,尚未完全实现规模效应,因此毛利率较低。

    期间费率略增,管理费用总额几乎没有增长。2013年公司期间费率 14.49%,同比增 1.76 个百分点,其中销售费用率同比增1.78 个百分点。管理、财务费率变动幅度均低于 1 个百分点。

    未来预判:(1)截至2012年底全国已投运烟气脱硝机组容量约 2.3 亿千瓦,占火电机组容量的 28%,2012年当年投运脱硝容量近 0.9 亿千瓦。根据公司及同行业公司经营情况,预计 2013年投运脱硝容量 1.6 亿千瓦以上,仍有4 亿千瓦机组需要脱硝改造。由于 2014年7 月1 日重点地区火电厂实施特别排放限额,且 2013年初实施了火电脱硝电价,我们预计2014 年脱硝行业需求仍将火爆。2015 年水泥、钢铁等其他领域脱硝市场启动。(2)2013 年全年新增火电装机容量3200万千瓦,预计 2014年新增火电 3000万千瓦左右,我们预计等离子点火、微油点火设备需求将略有下降。(3)2013年公司余热利用项目较少,我们预计2014年恢复正常。

    盈利预测与投资建议。预计公司 2014-2016 年净利润分别同比增长 29.90%、24.19%、23.67%,每股收益分别达到 0.87元、1.09 元、1.34 元,3 月25日收盘价对应 2014年动态市盈率为 22.64 倍。结合公司的成长性,我们认为公司合理估值为2014年20-25 倍市盈率,对应股价为 17.40-21.75 元,维持“增持”的投资评级。

    主要不确定因素。脱硝改造进程不达预期,毛利率继续下降的风险。