业绩符合预期

    2013年上半年实现收入 3.9亿元,同比增 5%,净利润 2670万元,同比下滑 63%,合 EPS0.09 元。其中,二季度实现收入 2.5 亿元,净利润 2200万元,合 EPS0.08元。

    维修补缺费用激增, 拖累当期业绩。 上半年销售费用同比大增 170%至 6777万元是导致业绩下滑的主因。增加的费用主要源自:1)设计缺陷,导致个别脱硝项目运行过程不太稳定,公司增加售后领料费用(2280万元)以修护和改进项目的稳定性问题;2)订单规模扩张后的职工薪酬增长。

    脱硝业务如期爆发,但受余热业务无结算,总体收入仅增 5%。1)上半年低氮改造机组 30台,同比增长 93%。2)锅炉余热回收业务因结算周期上半年并未确认,收入同比下滑近亿元。

    毛利率小幅回落 3个百分点至 35%。 主要源于收入占比近 3成的等离子业务因火电基建减少, 没有无油电厂业务确认, 导致毛利率下滑 8个百分点。收入占比 67%的低氮改造业务毛利率基本稳定。

    发展趋势

    今年下半年-2014年:脱硝订单快速爆发,余热项目逐步释放。1)下半年是脱硝业务密集投产期,预计环比提升超过 150%,全年收入增速有望保持 50%以上;2)下半年余热改造业务开始贡献收入,预计全年收入规模接近去年。3)2014年,余热项目将全面铺开,预计收入持续 60%增速。

    下半年维修费用率将有所回落。1)稳定性问题是炉内脱硝工艺的核心所在,在行业内普遍存在。我们分析,今年上半年公司订单增速较快,且有新炉型项目,改造经验不足+工期偏紧,造成个别项目完工后运行不稳定从而返工;2)下半年,伴随改造经验积累,设计会改进,预计下半年维修补缺费用率会有所降低。

    盈利预测调整

    维持2013-14盈利预测。 我们预计2013-14年净利润分别为2.3和3.0亿元,同比增长 11%和 28%,EPS为 0.82元和 1.05元.

    下半年余热回收和脱硝业务的增长以及维修费用率的下滑是业绩回升主要动力。

    估值与建议

    维持“中性”评级。当前股价对应 2013-14P/E 为 27x/21x,估值属于行业平均水平;考虑项目稳定性风险尚无法避免,对短期业绩增加不确定性,维持评级。