投资要点：

    2011 年营收、净利润和利润分配方案均符合预期。公司收入3.82 亿元，同比增长106%，净利润8600 万元，同比增长165%。收入增长最主要原因是社保卡发放量较去年大幅提高，据我们测算2011 年确认收入的发卡量约2200 万张，远高于2010 年的500 万张。净利润增长幅度大于收入的原因是管理费用率从2010 年的17%降至2011 年的11%。2011 年利润分配方案为每10 股派1 元，无送配计划。

    产品结构优化，毛利率维持较高水平。2011 年公司综合毛利率约为40%，与2010 年持平。虽然社保卡毛利率相对较低，但是社保卡的放量并未导致综合毛利率下降，主要原因是高毛利率（57%）的读卡器产品销售占比提高。随着信息终端机等高毛利率产品的批量生产，我们预计未来社保卡放量对综合毛利率的下拉效应有限。

    高研发投入保持公司核心竞争力。公司在营业收入大幅增加的基础上，研发费用同比增加50%，营收占比仍然高达7%。2011 年申请并获受理发明专利4项，取得软件著作权14 项。软件产品除了社保相关的信息管理和基金发放系统之外，还涉及居民健康档案、现钞流通管理和高铁车上检测等多个领域。

    短期看发卡，长期看用卡。除山西外，安徽湖南招标时点将近，社保卡业务仍然是2012 年营业收入的主要部分。长期来看公司的收入增长将来源于信息机、读卡器等用卡硬件设备以及软件环境的建设和运维，公司申请的4 项发明专利全部与金融社保卡的支付结算相关。

    我们预测公司2012-2014 年EPS 分别为0.65 元、0.80 元和1.01 元。给予2012年30 倍PE，公司目标价是19.5 元，维持“买入”评级。

    核心假定的风险：安徽湖南两省业务拓展失败，或社保卡发放进度低于预期。