事件：

    恒信东方发布公告：2018 年，公司总收入7.17 亿元，同比增加66.47%，其中，营业收入6.98 亿元，同比增加68.37%，营业利润2.17 亿元，同比增加91.82%，归属于上市公司股东净利润1.98 亿元，同比增加110.65%；扣非后净利润1.46 亿元，同比增加168.34%。业绩符合预期，2019 年一季报业绩预告归属于上市公司股东0.1-0.2 亿元同比减少93.3%至86.7%，主要由于2018 年一季度收购安徽赛达49%剩余股权，下非经损益增加。

    投资要点：

    继续巩固数字创意产业领域的核心竞争力，2018 年公司文化和娱乐领域的专业技术服务收入4.64 亿元，同比增加100.53%，经营性现金流回正，毛利率与净利率双升。2018 年公司营业收入6.98 亿元，同比增加68.37%，其中，文化与娱乐领域专向技术服务收入4.64亿元，同比增加100.53%（占营业收入的66.5%），移动信息产品与服务1.21 亿元，同比减少33.82%（占营业收入的17.3%，该部分主动收缩）；互联网视频应用即服务收入1.13 亿元（占营业收入的16.1%）；费用方面，管理费1.05 亿元，同比增加49%主要由于股份支付的费用以及员工离职补偿的费用；经营性现金流净额回正，销售成本率从2017 年的59%下滑至2018 年的54.22%，销售费用率从2017 年的35%下滑至2018 年的27.4%，销售毛利率与净利率双升，2018 年分别为45.78%/27.99%。

    分业务看，儿童产业收入占营收的36%，其次为城市新娱乐（LBE）收入占营收约20%，CG VR 收入占营收9%，后续家庭互动娱乐的AI 合家欢平台将成为公司内容产品宣发口之一。 公司主要从事CGVR 内容生产、儿童产业链开发运营、城市新娱乐（LBE）、互联网视频应用业务。第一部分，CG 与VR 内容生产方面，公司通过原创或授权方式进行内容拍摄制作，在计算机合成系统中将拍摄和制作的画面素材进行合成、剪辑、配音形成影视作品，随后可按照投资比例取得制作收入、播映权授权收入或代理发行收入，2018 年该业务公司取得收入0.65 亿元，同比增加40.5%（占营收9.3%）。公司研发人员从2017 年的159 人增加至2018 年的317 人，研发人员占比提升至42%，研发投入从2017 年的0.23 亿元增加至2018 年的0.44 亿元（占营收6.3%）。2019 年公司CG VR 内容制作ip 储备丰富，如《天空学院》第二季制作、虚拟世界复原《VR 复活岛》制作等项目。

    第二部分，儿童产业链方面，公司已从传统固定授权费模式转为“IP授权+产品开发设计+儿童衍生品销售”的收入模式；同时，以“自建+开放加盟”的方式建设线下主题乐园带来增值业务收入。该部分公司取得收入2.52 亿元，同比增加189%（占营收36.19%），后续公司将向经销商或用户收取基于AI 合家欢平台开发一系列产品硬件销售收入、运营收益分成收入、内容产品订阅收入；2019 年公司将全力进行“合家欢体验中心”产品的商务拓展。

    第三部分，城市新娱乐方面（LBE）主要收入来自整体方案设计服务，该部分公司取得1.36 亿元，同比增加44.6%（占营收19.5%）；第四部分，互联网视频应用方面，公司旗下安徽赛达（2018 年一季度公司以2.94 亿元收购余下49%股权，2018-2019 年实现扣非后净利润0.6/0.7 亿元）基于云视频监控及云视频会议的产品及服务，与中国三大运营商之一合作拓展互联网+云视频产品，协同客户打造面向大型政企客户市场的云视频监控产品，该部分公司取得1.12 亿元收入（占营收16%）。2019 年，公司将对各子公司以及海外合作伙伴之间的进行深层次融合借鉴，进一步提高公司整体盈利能力

    盈利预测和投资评级：给予增持评级 2018 年公司探索新业务，如合家欢系列产品进入小批量试产阶段，销售业务尚未体现，但各项业务顺利进展，利润释放仍需时间；2019 年一季度公司预报归属于上市公司股东净利润0.1-0.2 亿元，同比减少93.33%至86.66%，主要由于收购剩余股权带来非经常性损益后的高基数，2018 年3 月公司收购安徽赛达剩余49%股权增厚2018 年一季度归母净利润至1.5 亿元，扣非后归母净利润0.38 亿元（2018 年Q1 的非经损益为1.14亿元）；同时，2019 年一季度公司LBE 场馆进入系统集成阶段致使毛利率减低。

    公司在2016-2017 年分别参股美国VRC、新西兰紫水鸟影像公司切入虚拟现实内容服务与技术领域，2018 年业务逐步开展，新业务业绩兑现仍需时间，进而下调盈利预测，预计2019-2020 年公司归母净利润分别为2.09/2.42 亿元，对应EPS 分别为0.4/0.46 元，对应2019-2020 年PE 分别为30.8 倍、26.6 倍，基于客观、审慎原则，我们调整公司评级至增持评级。

    公司较早切入CG与VR领域，也是为数不多将内容与科技融为一体，拥有全CG 及VR 虚拟现实内容的创制能力，公司与多家合作伙伴签约品牌授权，公司代理品牌包括《小真与彩虹王国》、《平博士密码》、《铁甲灌篮》、《斗龙战士6》、《奈斯兔》已正式启动品牌授权预售业务，公司将形成以AI 合家欢平台为核心的涵盖儿童IP 内容制作、渠道宣发运营、衍生品授权、线下主题乐园运营的全产业链，静待2019 年公司儿童内容产业链的业绩释放。不及预期带来商誉减值的风险；业务快速扩张带来的管理风险；合家欢体验中心市场拓展未达预期的商业风险；收购公司业绩不及预期的风险；人才资源不足风险；宏观经济波动风险。