事件概述: 公司公布2014年中期报告。2014年上半年公司实现营业收入2.27亿元,较上年同期增长37.46%,实现归属于上市公司普通股股东的净利润9,090.43万元,较上年同期增长33.21%,扣非后的净利润同比增长44.00%;基本每股收益0.13元。事件分析:订单延迟确认影响基本消除,重新步入增长轨道。今年上半年公司营业收入增长 37.46%,达到 2.27 亿元,创历史同期新高,其中二季度单季营收增速更是达到 51.55%。去年由于营改增和广电省网整合使得公司的项目执行周期变长,从而造成收入确认延迟,公司出现非经营性业绩下滑。而这种影响正是从去年二季度开始的,今年 Q2 营收的高增速表明广电内部的流程已经理顺,订单延迟确认对公司的影响基本消除,虽然由于执行周期的改变,公司无法集中确认去年的订单收入,但业绩已重新回归增长。同时从历史业绩来看公司下半年的营收比重更高,而由于去年同期的收入基数较低,三季度之后公司的业绩增长还有望提速。

    前端设备增长质量优于 CA,超光网业务开始放量。从收入结构上看,公司传统的 CA 业务增长 37.79%,为 11 年以来新高,不过这更多是建立在去年同期低基数基础上的,其营收额并未超过 12 年同期的水平。我们认为 CA 业务已经进入平稳发展期,如果没有新的技术变革和应用模式出现,其在公司收入中的占比将会逐步下滑。而相对来说,公司前端设备 27.37%的收入增速虽然低于 CA,但由于基数的原因增长更为坚实,今后前端设备收入贡献超过 CA 将成为常态。此外,由于超光网业务逐渐放量,在今年的中报里,公司第一次将其单独列示,上半年超光网实现营业收入 2420.76 万,同比增长 153.92%,而下半年由于总局 144 号文的影响,广电双向网改进程有望加速,我们预计今年公司超光网业务订单总量有望接近 1.5 亿,而且未来几年都将维持较快增长。CA 毛利超预期,综合毛利率小幅提升。公司上半年综合毛利率76.97%,较上年同期小幅提高 0.78 个百分点,总体维持稳定。具体到分项业务上,CA 的毛利达到 86.72%,提高 5.86 个百分点,超出我们的预期,是毛利率提升的主要原因,这表明该项业务仍然盈利稳定,不过预计今后毛利继续提升的可能极低;前端设备方面,由于超光网被剥离出来,统计口径较去年有所变化,实际毛利率小幅下降 0.59 个百分点,属正常波动。我们预计今后随着相对低毛利的超光网业务收入占比逐步提高,公司综合毛利水平会持续有所下降。此外,随着广电官网公司的挂牌,如果今后集采力度加大,CA 和前端设备的毛利率也可能会下滑,但考虑到收入的增长和销售规模扩大对费用支出的摊薄,长期来看对公司仍是一个利好。

    期间费用率下降,非经营性收益减少。随着销售收入的增长,公司三费支出占营收比例都有所下降,其中销售费用率 22.35%,同比下降3.58 个百分点;管理费用率 33.70%,下降 1.1 个百分点;财务费用率由于利息收入增加也下降 3.9 个百分点。公司期间费用率 40.68%,合计下降 8.58 个百分点,加上毛利率提升 0.78 个百分点,收益质量较上年有所提升,不过公司销售净利率却下降 2.24 个百分点。这中间,一部分是由于公司部分合同尾款依据条款未到付款期,引起应收账账龄增加,计提了 316 万的坏账准备;另一方面由于新投资的子公司仍处于亏损,公司投资收益较上年同期减少 313 万,加上政府补贴下降,使得非经营性收益减少。如果扣除非经常性损益后,公司净利润增速达到 44%,高于营收增长速度。

    影视投资进入回报期,金融支付平台完成产业链闭环。在传统业务稳健发展的同时,公司利用其在广电系统内的长期客户积累,通过子公司完美星空开始尝试进入影视制作领域。完美星空参投的两部影片《京城 81 号》和《闺蜜》今年 7、8 月陆续上映,截止上周票房已经超过 6亿,而《热血男人帮》将在近期上映,《无问西东》也有望登陆贺岁档,公司在影视剧方面的投资开始进入回报期,更为重要的是影视制作方面的布局有望补足公司在内容端的不足,帮助其完成由单纯设备商向DVB+OTT 综合平台商的转变。另外,公司年内还并购了从事金融 IC卡、RFID、防伪标签制造的福州兆科以及从事广电全网安全监控监测、内容安全分析的博汇科技,进一步强化了其在互联网金融和广电安全业务方面的布局,我们认为这有助于公司充分利用其互联网三方支付和电视支付两张牌照,完善支付端并拓展 O2O 业务,从而打造其作为广电平台运营商的产业链完整闭环。

    盈利预测和风险提示:

    盈利预测及投资建议。去年收入延迟确认对公司的影响已经基本消除,2 季度收入恢复高增速,下半年随着广电双向网改的加速,前端设备和超光网业务有望实现快速增长。传统业务之外,公司在影视方面的投资也已进入回报期,而金融支付和体感游戏等领域的布局在未来提供业绩弹性的同时,也进一步补全了产业链条,随着公司与多家地方广电运营商签署开展 DVB+OTT 业务的合作协议,我们认为其由单纯设备提供商向广电综合平台服务提供商转变的成长轨迹已逐渐清晰。我们看好公司未来的长期发展前景,因此上调其投资评级为“买入”,预计公司2014~2015 年 EPS 为 0.36 和 0.42。

    风险提示:传统业务毛利快速下滑、新并购整合不力、缺乏平台运营经验