业绩符合预期，关注 2011Q4的三个变化

    数码视讯业绩快报显示， 2011年实现营业收入 4.42亿元，同比增长 26.1%，归属于母公司所有者的净利润为2.04亿元，同比增长 36.9%，EPS为 0.91元，因前期已经发布业绩预告（同比增长 30-40%），基本符合市场预期和我们的预计（我们预计 2011年 EPS为 0.90元）。业绩快报有三点值得点评：

    Q4收入增长依然强劲，创出新高。2011年 Q4营业收入1.27亿元，环比增长7.3%，同比增长 17%，这超出了我们之前的预期，也使得全年实际收入（4.42亿元）超出我们之前预期（4.18亿元）的 5.7%。

    2011年软件行业增值税退税确认的 Q4。这一点从2011年 Q4大额营业外净收支可以看出， Q4为3430万元。

    Q4的营业利润率为过去 12个季度最低。一般来说，数码视讯Q4的营业利润率都会是季节性低点，但是2011年 20.8%的水平成为过去 12个月的最低值。有几个可能性：（1）业务本身的回报率下降，例如毛利率下降或是销售费用率上升。（2）盈余管理的结果，数码视讯的股权激励的考核期为 2012-14 年，2011年非考核期，因此，在盈余管理范围内，2011年的盈利不必太高。我们认为第（2）种可能性更大。

    维持“推荐”评级，不必过度关注 2012Q1表现

    我们维持 2012-13年的盈利预测，2011-13年 EPS为 0.91元、1.18元和 1.59元，当前股价对应的PE分别为 27、21和 17倍，公司账面净现金为 7元/股，若扣除净现金，对应的PE分别为 19、15和 11倍，价值已经被低估，我们重申“推荐”评级，建议投资者现价买入，长期持有。不考虑超光网业务，合理价 32元（传统业务 25元，净现金 7元），若考虑超光网业务，合理价 50元（传统业务 25元，净现金7元，超光网18元），股价表现的催化剂可能包括：（1）超光网订单可能获得大额订单；（2）其他研发产品产业化；（3）利用富余现金进行收购；（4）2011年度高送配。而投资风险在于传统业务萎缩的时间快于预期，较高的毛利率受到挑战；因 2011年 Q1有一个约 3000万元 CMMB 的订单，基数原因可能影响 2012Q1 的增速，但是我们认为投资者没有必要过度关注 Q1的表现。更多关于数码视讯的投资要点，可以参见我们之前发布的深度报告《数码视讯-广电业内的“华为”-111116》。