3Q21 业绩符合我们预期

    　　公司公布3Q21 业绩：3Q21 公司收入14.34 亿元，相比调整后3Q20 下降8.3%；归母净利润0.47 亿元，相比调整后3Q20 增加27.8%，1~3Q21 收入62.77 亿元，同比调整后1~3Q20 增加30.3%，归母净利润1.59 亿元，同比调整后1~3Q20 增加56.0%，符合我们预期。

    　　盈利能力略有下降，财务费用优化显著。1~3Q21 公司毛利率同比下降3.71ppt 至27.9%，我们认为该下降主因设备采购及工程原材料价格上涨带动成本增加。1~3Q21 期间费用率同比下降6.62ppt 至18.5%，其中财务费用率下降6.55ppt 至7.9%，优化明显。

    　　经营性现金流承压。1~3Q21 公司经营活动现金流净额由正转负至-21.5 亿元，我们认为主要系宏观经济影响公司上游收款压力大、同时为保障项目完工结算正常支付下游款项，同时由于会计准则影响，PPP 项目现金流由投资活动调整至经营活动列示所致。

    　　发展趋势

    　　定增申请获批，携手中交协同效应有望释放。9 月3 日，公司向控股股东中国城乡控股集团有限公司定向增发的申请正式获批，至此中国城乡成为公司控股股东，其母公司中交集团成为公司的间接控股股东。我们认为中国城乡自身生态环境业务将与碧水源协同互补，同时其资金优势有望改善公司融资能力与现金流表现，驱动公司重回增长快车道。

    　　膜法水处理龙头，技术突破驱动长期业绩增长。公司是国内膜技术龙头企业，研发投入持续高于同行推动技术迭代，10 月11 日，公司发布了自主研发的振动膜生物反应器技术，具备脱氮效果好、膜抗污染性强、能耗低等优势。我们认为在污水资源化持续推进下，公司未来市场空间广阔，有望凭借其领先技术与优质品牌不断巩固行业优势地位，助力公司战略转型，实现高质量发展。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司战略转型尚需时间，但中交入股有望对公司发展带来积极影响，我们维持2021/2022 年净利润15.0/15.9 亿元，当前股价对应2021/2022年15/14 倍市盈率。维持跑赢行业评级和10 元目标价，对应21 倍2021 年市盈率和20 倍2022 年市盈率，较当前股价有39.3%的上行空间。

    　　风险

    　　膜技术推广与市场竞争风险，项目推进不及预期，宏观经济风险