2020 年盈利略低于我们预期

    　　公司公布2020 年业绩：实现收入、归母净利润9.38/2.13 亿元，同比下降5.0%/增长11.2%，对应每股收益0.20 元；单季度来看，4Q20 收入、归母净利润同比下降17.4%/2.6%至3.32/0.71 亿元。

    　　利润低于我们预期，主要由于市场竞争加剧导致收入增长放缓。

    　　智能表占比继续增加，毛利率同比减少。2020 年仪器仪表制造业、软件开发、城市供水业务收入同比变动-7.3%/ +102.6%/+1.7%至8.7/0.4/0.4 亿元。其中，智能水表、机械水表收入同比下降4.5%/12.6%至5.7/2.4 亿元，毛利率同比下降2.4/0.3ppt 至41.0/24.8%。

    　　2020/4Q20 公司综合毛利率下降0.6/2.3ppt 至37.0%/36.3%。

    　　净利润率维持较高水平，经营性现金同比有所改善。2020/4Q20公司期间费用率同比减少0.8/1.6ppt，主要由于销售业务提成奖励减少致销售费用率下降。此外，由于2020 年投资收益、公允价值变动收益、其他收益同比增加0.23 亿元，公司净利润率同比提高3.3ppt 至22.7%，其中4Q20 同比提高3.2ppt。由于营运资金占用减少，2020/4Q20 公司经营活动现金流净额同比增加0.36/0.48 亿元至0.52/1.15 亿元。

    　　发展趋势

    　　智能表渗透趋势料将延续，带动收入规模及盈利能力提升。从收入结构来看，2020 年智能表收入占仪器仪表业务比重为66.1%，同比提升1.9ppt；从产品单价来看，随着高单价的智能表占比增加，2020 年公司仪表单价约117 元，同比增加7.3%，过去三年CAGR 为16.7%；从盈利能力来看，2020 年智能表较机械表毛利率高16.2ppt 且过去7 年毛利率持续高于40%，我们预计未来智能表占比上升将带动公司毛利率的长期提升。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑市场竞争加剧，我们下调2021 年EPS 预测8.9%至0.24 元，并引入2022 年EPS 预测0.28 元，对应16%同比增速。公司当前股价对应2021/2022 年19.6x/16.9x P/E。考虑盈利下调，我们下调目标价13%至5.74 元，对应2021/2022 年24.0x/20.8x P/E，有23%上行空间。维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　智能表渗透不及预期；市场竞争加剧。