事件：东方财富公布2022 年报，利润略低于预期。2022 年实现营收124.9 亿元，同比下滑4.6%；归母净利润85.1 亿元，同比下滑0.5%；2022 年加权ROE14.4%，同比下滑7.7pct。

    　　其中4Q22 实现净利润19.2 亿元，同比-17%，环比-11%。

    　　总营收拆分：仅基金代销收入下滑（受市场新发权益基金同比降8 成影响）。2022 年实现手续费 （经纪业务为主）、净利息 （两融为主）、营业收入 （基金代销为主）收入分别为54.2、24.4、46.3 亿元，收入占比43%、20%、37%；分别同比+1%、+5%、-14%。

    　　业绩归因看，2022 年两融、经纪、基金代销分别拉动收入增速 0.9pct、0.4pct、-5.9pct。

    　　净利润略低于预期，主因报告期加大研发费用投入（同比增3 成）。报告期研发费用率7.5%，同比+2.0pct；全年研发费用投入9.4 亿，同比+29%；期末研发人员2123 人（占比34%），研发人均薪酬42 万元，同比+28%。

    　　基金代销业务：偏股基金代销保有量市占率持续提升，尾佣收入占比升至8 成。测算报告期实现基金代销申赎费收入约8.4 亿，占代销收入比例约 19%，管理费分佣收入约34.9亿，占比约81%。4Q22 东财东财系（天天基金+东财证券）合计股混代销保有市占率7.05%，环比提升8.1bp。其中，天天基金偏股市占率6.62%/QoQ+5bp，连续7 个季度环比提升（中基协从1Q21 开始披露代销保有数据），继续缩小与前两名差距。

    　　经纪业务：市占率维持提升趋势，经纪、两融业务表现均优于市场。经纪业务：经纪收入增速（+1%）显著快于市场股票成交量增速（-13%）；测算2022 年公司股基交易市占率约3.88%/yoy+0.18pct，净佣金率约2.39bps。两融业务：2022 年两融业务融出资金355亿，较年初-15%（市场-16%），融资业务市占率约2.46%，基本持平年初。随着市场回暖，公司两融市占率有望继续提升。

    　　杠杆率下降，债券金融资产大幅增加。公司2021 年4 月发行的158 万张可转债在报告期全部完成转股，增厚净资产。年末公司净资产652 亿，较年初增48%；年末总资产2119亿元，较年初+14.5%，期末经营杠杆2.2x（下降0.52x）。期末交易性资产633 亿，较年初+89%（主因债券投资翻倍）；其中债券473 亿元/占比75%，股票2.3 亿元/占比0.4%，基金104 亿元/占比16%。报告期公司实现投资收入（含公允价值变动）11.1 亿元，同比增11%；投资业务年化收益率约2.29%，同比-2.0pct。

    　　投资分析意见：维持东方财富买入评级，重申首推组合。权益市场波动导致代销收入短期承压，但保有量市占率仍处于上行通道；年初至今市场交投热度、新发权益基金环比呈回暖迹象，将带动公司业绩改善。盈利预测方面，增加23-24E 研发费用投入假设，从而下调23-24E 盈利预测，新增25E 盈利预测：预计23-25E 实现净利润105、134、163 亿元（原预测23-24E109、135 亿元），同比分别+23%、+28%、+22%。同时，假设23年完成GDR 发行6607 万份（对应新增6.607 亿股A 股基础股份），从而增厚总股本。

    　　当前总市值对应公司23-25 年动态PE 分别为26 倍、20 倍、16 倍。

    　　风险提示：公募基金大规模净赎回、新发基金不及预期；市场股基成交量大幅下滑。