事件描述

    公司发布2022 年三季报，前三季度营业总收入95.6 亿元，同比-1%；扣非归母净利润63.3 亿元，同比+3%。单三季度营业总收入32.5 亿元，同比-16%；扣非归母净利润21.5 亿元，同比-14%。前三季度加权平均ROE 为11.45%，同比-5.29pct。单三季度ROE 为3.45%，同比-2.86pct。

    分析判断:

    从行业收入结构（以营业总收入+其他经营收入为分母）来看，前三季度以交易佣金为主的手续费及佣金收入占比40%，较去年全年+1pct；以代销基金为主的营业收入占比34%，较去年全年-5pct；资金类业务收入（利息及其他经营收入）占比27%,较去年全年+3pct。

    收入增速来看，手续费及佣金收入同比+8%至41.7 亿元，以代销基金为主的营业收入同比-13%至35.4 亿元，资金类业务收入（利息及其他经营收入）同比+22%至28.4 亿元。

    手续费及佣金净收入增速领先市场超10pct

    前三季度手续费及佣金净收入同比+8%至41.7 亿元，同期A 股股基交易额同比-7%，公司收入领先市场14pct。单三季度手续费及佣金净收入-15%至14.0 亿元，同期A 股股基交易额同比-26%，公司收入领先市场11pct。公司手续费及佣金净收入继续领先市场，但单三季度领先幅度有所缩窄，未来需要密切关注领先幅度及公司市占率的变化。

    基金销售市场下滑，以代销收入为主的营业收入同比-13%

    前三季度基金新发市场降幅明显，偏股类基金发行份额同比-79%；股票+混合类基金月均保有规模同比略增，增幅1%。报告期公司以代销基金为主的营业收入合计35.4 亿元，同比-13%。

    单三季度基金新发市场偏股类基金发行份额同比-70%；股票+混合类基金月均保有规模同比-6%。单三季度公司以代销基金为主的营业收入合计11.9 亿元，同比-20%。

    融出资金市占率同比提升，利息净收入同比+8%公司利息净收入18.4 亿元，同比+8%。报告期末公司融出资金余额364.3 亿元，同比-9%。融出资金市占率2.52%，同比+0.15pct，较去年末持平。

    报告期末买入返售业务规模49.2 亿元，同比+7%。

    自营投资规模大增，投资收益大幅增长60%

    投资收益与公允价值变动合计10.0 亿元，同比+60%。自营规模大幅增长，金融资产投资规模678.6 亿元，同比+69%，报告期公司自营业务年化收益率2.8%，同比-1.0pct，但与上半年持平。

    管理、研发费用增长明显，利润率同比提升环比下滑

    2021 年下半年公司增员显著，管理费用支出有所增长，报告期管理费用16.7 亿元，同比+28%，其中三季度管理费用6.2 亿元，环比+14%。报告期研发费用7.2 亿元，同比+50%，其中三季度研发费用2.4 亿元，环比-1%。营业成本及销售费用有所下滑。

    公司利润率同比提升环比下滑，报告期公司利润率（归母净利润/营业总收入+投资收益及公允价值变动）62.4%，同比+1.7pct。但较上半年的64.0%下降1.5pct。

    投资建议

    基于市场环境的调整，我们下调公司2022-2024 年营业总收入142.0/181.4/211.2 亿元的预测至134.2 /175.2 /202.8 亿元； 调整2022-2024 年EPS 0.7/1.0/1.1 元的预测至0.7/0.9/1.1 元, 对应2022 年10 月25 日15.54 元/股收盘价， PE 分别为22.9/17.2/14.5 倍。

    出于对整体市场波动、公司成长性下降以及降费等因素的担忧，公司股价大幅调整。但我们认为降费对公司影响有限并且是渐进的，目前股价隐含的成长性极低，同时公司的周期属性下更应该在市场底部布局，维持公司“买入”评级。

    风险提示

    市场交易萎缩、基金保有规模大幅下滑、基金降费超预期。