3Q23 收入好于我们预期，利润不及预期

    　　公司公布3Q23 业绩：收入143.22 亿元，同比增长45.2%，好于我们预期，我们判断主要由国内业务新用户开拓、出海业务快速增长驱动。归母净利润296 万元，同比下降86.5%；扣非归母净利润6,159 万元，同比下降12.0%。

    　　利润不及我们预期，我们判断主要由于收入结构调整导致毛利率下降，及产生信用减值损失2,528 万元、公允价值变动损失5,821 万元，影响利润。

    　　发展趋势

    　　收入增速亮眼，但毛利率在收入结构调整下承压。3Q23 公司营收同/环比分别比增长45.2%/17.2%，我们认为主要由公司国内业务积极开拓新客户、出海业务持续增长驱动。从广告主角度，游戏方面三季度厂商新品积极上线、行业景气度回升，我们判断公司广告主投放需求有较好恢复；电商方面随外部经济回暖、相关厂商出海投入提升，对公司收入贡献或有较大增长。毛利率方面，公司3Q23 综合毛利率同/环比分别下降0.5/1.4ppt 至3.0%，我们判断主要系收入结构调整所致，一方面毛利率较低的出海业务收入占比或有提升；此外受开拓新客户影响，公司国内业务毛利率或有下降。

    　　季度内费用支出平稳，非经常性项目影响利润。费用方面，3Q23 公司销售/管理/研发费用率同比分别持平/下降0.3ppt/增长0.1ppt 至1.5%/0.9%/0.2%。

    　　我们判断公司费用端整体平稳，研发费用增加主要由于持续对AI 模型等新技术进行投入。非经常性损益方面，季度内公司产生公允价值变动损失5,821万元，致使利润端承压；其中相关金融资产非经常性投资损失达6,629 万元。

    　　此外，3Q23 产生信用减值损失2,528 万元影响利润，我们判断主要系当前宏观环境下广告主账期或延长，公司应收账款与信用减值计提随之增加。

    　　营销行业垂类模型“Blue AI”发布，XR+AI 加速落地。垂类模型方面，9 月12 日公司发布“Blue AI”行业模型，公司表示已接入微软云、百度等底层模型，聚焦内容生成、思维助手、体验创新三大场景，以人机协作提升营销内容创作有效性。元宇宙方面：1）在XR 板块积极推进线下体验落地，10 月联合举办首届上海元宇宙演艺娱乐节，展出多项XR 娱乐项目；2）在虚拟人板块，9 月公司联合潍坊文旅，打造国内首个城市非遗虚拟代言人“鸢菲菲”。

    　　我们认为，公司在AI+XR 业务探索中取得积极进展，有望借助AIGC 持续提升产出效率，并基于技术与内容创意优势开拓新业务。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司业务进展较好，上调23/24 年收入各4%至465/510 亿元；考虑毛利率承压，维持扣非净利润预测，当前股价对应34/30 倍23/24 年扣非P/E。维持中性评级及8.35 元目标价，对应40/36 倍23/24 年扣非P/E，上行空间18.8%。

    　　风险

    　　宏观经济波动，行业政策变化，行业竞争加剧，新业务拓展不及预期，商誉、无形资产及长期股权投资等减值。