事件：

    公司发布2022 年中报，2022 年上半年公司实现营业收入167.11 亿，同比下降24.43%；实现归母净利润0.74 亿，同比减少98.55%；实现归母扣非净利润为2.39 亿，同比下降44.74%。

    疫情影响收入端承压，公允价值变动损益影响利润表现。收入端主要因3 月份以来疫情影响导致业务开展受限而显著下滑；2022H1 公司毛利率为5.89%（-0.62pct），销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为2.46%（+0.81pct）、1.50%（-0.58pct）、0.17%（+0.08pct），毛利率水平相对稳定且费用率变化不大。利润端大幅下滑与持有金融性资产实现大额净亏损有关，2022H1 实现公允价值变动损益为-1.78亿（yoy+76.62%），剔除其影响后的归母扣非净利润为2.39 亿，同比下降44.74%。

    出海业务为核心基本盘，后续关注新游上线带动买量需求。分业务来看，2022 年上半年出海业务收入近120 亿，占比近71.8%，出海业务仍为公司业绩重要支撑。分行业客户来看，2022H1 游戏客户收入为78.97 亿，占比达到47.26%，同比下滑16.35%；来自电商客户收入为39.65 亿，占比达到23.73%，同比增长6.3%；来自互联网及应用的收入为23.21 亿，占比为13.89%，同比下滑43.89%。我们推断公司游戏收入有所下滑与国内版号受限及部分新游上线延迟有关，建议关注新游上线所带动买量需求；而电商行业收入在国内物流受影响的大背景下仍保持较强的韧性。

    元宇宙营销逐步商业化，有望持续夯实竞争壁垒。公司自2021 年以来通过自建、投资并购以及合作的形式推进元宇宙业务，目前已完成对“人、货、场”的元宇宙布局，并在多条业务线实现了商业化：1）人：推出苏小妹/K 等虚拟人IP，并与平安银行等品牌开始商单合作；上线虚拟人应用自研产品-“蓝标智播”虚拟直播间，支持全域电商平台调用；2）货：虚拟物品平台MEME 已于4 月7 日上线，已经为多品牌客户发行了12 期数字藏品；3）场：蓝宇宙落地希壤，XR 影棚投入使用，目前已与多品牌展开合作。公司在元宇宙营销业务上率先布局，叠加丰富的优质客户资源共创，有望不断夯实其营销龙头的壁垒，并借助新业务机遇提高市占率。

    投资建议：公司作为国内营销龙头，具有较为完整的营销产业链布局、丰富的客户资源以及对消费者的深刻洞察，公司一方面仍有望保持出海业务的高增长，另一方面将通过元宇宙相关的营销服务的率先 落地抢占营销行业增量空间，从而提高市占率，不断强化公司作为营销龙头的优势。短期内受疫情因素影响及投资收益存在不确定性，我们下调盈利预测，预计2022-2024 年归母净利润为3.89/5.83/7.83 亿元，对应EPS 为0.16/0.23/0.31 元，给予公司2023 年30 倍PE，对应12 个月目标价为6.9 元，维持 “买入-A”评级。

    风险提示：出海业务受疫情影响风险提高；出海市场业务增长不及预期；广告主预算增长不及预期；元宇宙业务板块进度不及预期。