事件：万顺新材披露2022 年三季度报告，公司2022 前三季度实现营业收入42.81 亿元，同比上涨5.08%，其中Q3 实现营收14.99 亿元，同比上涨23.72%，环比增长3.73%。2022 前三季度公司实现归母净利润1.63 亿元，同比增长631.68%，其中Q3 单季度实现0.42 亿元，同比增长941.16%，环比下降36.51%。2022 前三季度扣除非经常性损益后的净利润为1.58 亿元，同比增长867.28%，其中Q3 单季度扣除非经常性损益后的净利润为0.42 亿元，同比增长1714.65%，环比下降35.16%。

    铝价波动、国内外铝价影响Q3 毛利。2022Q3 毛利为1.8 亿元，环比下降6.3%。1）销量：Q3 铝箔出货量环比上涨4.3%。2022 前三季度，公司铝箔销量为7.56 万吨，电池铝箔销量2.08 万吨，双零箔销量5.48 万吨。2022Q3 安徽中基（主要生产电池铝箔）铝箔销量为0.83 万吨，环比增长0.1 万吨，环比增速达13.7%。2022Q3 江苏中基（主要生产双零箔）铝箔销量为1.82 万吨，环比增加0.6%。2）铝价影响毛利：公司出口的双零箔产品采用“LME 铝价+加工费”模式，而Q3 伦沪铝价出现倒挂，导致出口利润受损，目前沪伦比已转正。除此之外，Q3 国内铝价下行，公司库存承压。针对铝价波动，公司一方面保持合理库存，拓宽原材料渠道，发挥集团平台集中采购的议价能力优势；另一方面，适时适量开展外汇套期保值业务等措施。

    高阻隔膜材料生产基地项目产能开始释放。2021 年底高阻隔膜材料生产基地投产，预计2024 年达产。高阻隔膜生产基地规划光电领域新型显示元器件用高阻隔膜材料600万平方米，食品医药包装用高阻隔膜材料1200 吨。目前公司开发的应用于便携式光伏产品的高阻隔膜已开始供应下游光伏板厂商。另外，为满足全球绿色低碳循环发展趋势对包装材料的要求，公司开发出可回收单一材料（PP）、耐蒸煮的透明高阻隔膜也开始供应客户。

    铝箔龙头再出发，纵向一体化布局电池铝箔领域。公司深耕行业多年，通过并购及增资扩产，已经形成从铝板带（铝箔坯料）到铝箔、再延伸到涂碳箔纵向一体的铝加工产业链条。1）铝板带：公司加快上游原材料布局，投资11.922 亿元设立四川万顺中基铝业，规划13 万吨铝板带项目（其中，电池铝箔坯料8 万吨），进一步降低成本。2）电池铝箔：公司目前在产电池铝箔产能4 万吨，二期3.2 万吨项目已经启动。电池正极箔下游客户包括宁德时代、宁德博发、多氟多、欣旺达、优箔良才、湖州天丰等。2022 年1 月，公司发布公告拟募资不超过17 亿元，投建建设10 万吨动力及储能电池铝箔领域，持续发力电池铝箔领域。3）涂碳铝箔：为了提升电池铝箔附加值，公司今年4 月收购深圳宇锵，布局电池铝箔深加工领域。目前深圳宇锵现有产能3700 吨，开始筹建5 万吨项目，其中一期2.5 万吨预计2023 年投产。

    盈利预测及投资建议：考虑到铝价影响2022 年Q3 业绩以及涂碳铝箔2024 年的放量，我们预计公司 2022/2023/2024 年净利润分别为2.31/3.75/5.09 亿元（前值为2.78、3.75、4.50 亿元），对应 2022-2024 年PE 分别为32/20/14X，维持公司“买入”评级。

    风险提示事件：主营产品价格波动、原料成本波动、产业政策变动、项目进展不及预期、市场竞争加大导致加工费下降风险以及研报使用公开信息滞后的风险等。