投资要点

    事项:公司公告现金及发行股份购买资产并募集配套资金报告书,拟通过发行股份和支付现金相结合的方式购买刘明辉等9名交易对方持有的北京洛卡90%股权并配套募集资金,交易标的价格为17,550万元,其中15,795万元对价由公司通过非公开发行股份支付,配套募集资金总额不超过5,800万元。

    收购进军脱硝领域。此次收购交易完成后,公司将借此进入工业烟气脱硝领域,并有望在下游火电等领域形成良好协同效应,向工业废气净化综合服务商的目标进一步。北京洛卡评估价为19,500万元(90%股权对应收购价格为17,550万元),承诺2013~2015年净利润分别为1,830/2,295/2,875万元,收购出资对应P/E分别为11/8/7倍,价格较为合理。

    工业脱硝需求释放,尿素法占比有望提升。火电脱硝新建投资需求或达550亿元。截至2012年底全国投运脱硝机组总容量约2.3亿千瓦。综合考虑现有30万千瓦以上未脱硝装机以及未来年均新增0.4亿千瓦燃煤机组,并假设新建造价为100元/千瓦,估算得到2013~2017年新建火电脱硝设施投资需求为550亿元,2013~2015年或将是项目建设高峰期。

    工业锅炉、窑炉脱硝需求逐步释放。以现有50~60万台工业锅炉、窑炉为基础,将部分10蒸吨以下直接淘汰,保守估计也将有12万台工业锅炉、窑炉需要进行脱硝改造,若每台按照120万元的改造费用,理论测算对应的市场空间也有望达到1,440亿元。

    尿素法脱硝占比有望不断提升。从美国经验来看,其火电厂使用尿素作为烟气脱硝还原剂始于20世纪90年代,截至2009年尿素占比已达到45%,而目前我国占比仅为10%左右。随着尿素热解技术不断成熟,运行更加稳定,投资和运行成本有望逐渐下降。与此同时,电厂对于还原剂系统逐渐重视,对环保设施安全性要求越来越高,更多的电厂或将倾向于选用安全的尿素作为脱硝还原剂的制备。在不考虑增量机组情况下,若假定未来10年尿素热解SCR占比逐步提升至40%,则对应的关键设备市场需求将达到36.25亿元。

    北京洛卡快速成长可期。北京洛卡成立于2010年6月,主要从事大气NOx整治,致力于提高烟气脱硝技术的效率、能耗和安全性,是烟气脱硝技术及关键设备的专业供应商。北京洛卡拥有尿素热解制氨、SCR/SNCR混合法脱硝、电站锅炉SNCR脱硝、工业锅炉SNCR脱硝一体化等核心技术,为烟气脱硝系统集成商提供技术支持、关键设备供货、系统性能保证等业务,其主要技术和产品目前应用于火电领域的烟气脱硝,并正在开拓城市供热、水泥、钢铁及垃圾焚烧等领域。2012年在尿素热解技术及关键设备领域中市场占有率已达60%左右,先发优势明显。截至目前,北京洛卡已签订但尚未确认收入的合同金额合计10,853万元,有望对2013~2014年业绩形成有力支撑。从已实现及承诺净利润来看,北京洛卡2012~2015年分别为995/1,830/2,295/2,875万元,平均复合增速高达42%,快速成长可期。

    产业链整合更进一步,协同效应值得期待。公司目前主营业务为袋式除尘器核心部件高性能高温滤料的研发、生产和销售,属于大气除尘治理领域,业务类型较为单一;长期来看,公司战略发展定位为工业废气净化综合服务商。若本次交易顺利完成,公司将通过收购北京洛卡进入脱硝领域,业务范围得到拓展,为成长为工业废气净化综合服务商的目标进一步奠定了基础,未来也有望在此基础上继续延伸产业链。此外,公司与北京洛卡最终客户均为燃煤电厂,经过整合后有助于上市公司实现资源优化,后续协同效应值得期待。

    风险提示:收购进度及结果尚存不确定性;公司对北京洛卡整合效果尚存不确定性;环保政策执行力度的不确定性;控股股东减持风险。

    维持“增持”评级:假设公司2013年内完成收购且北京洛卡于2013年四季度并表,预计公司2013~2015年摊薄后EPS至0.28/0.57/0.75元(原为0.32/0.40/0.48元),目前股价对应2013~2015年P/E分别为53/26/19倍。本次收购完成后,公司将进入脱领域,向其工业废气净化综合服务商的目标更进一步,考虑到后续大气行动规划等政策预期,并结合行业估值水平,我们给予公司2014年28倍P/E,对应目标价16.0元/股,维持“增持”评级。